国金证券-宏观专题研究报告：美元见顶系列之二，美元“见顶”在即，“加息”不改趋势-220109

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一问：美联储加息，美元一定走强？过去50年的历史回溯看，并不必然。

过去50年大历史回溯来看，美联储加息与美元升值之间并没有明显的相关性。

1970年以来，美联储共有8轮较为明显的加息周期，加息过程中，美元指数4次上涨、4次下跌，升贬值概率各占一半。

美元贬值的加息周期：1971-1973年、1977-1980年、1994-1995年、2004-2006年；美元升至的加息周期；1984-1985年、1988-1989年、1999-2000年、2015-2018年。

加息周期中，美元指数升值还是贬值，与美国与非美经济体之间相对强弱程度变化紧密相关，尤其美欧之间的差异。

汇率走势主要是对经济体之间相对强弱程度变化的刻画；美元指数的构成中欧元占比最大（57.6%），美元走势与美欧经济基本面的相对强弱变化，以及美欧之间货币流动性环境的变化关联密切。

历史回溯来看，美元指数与美德利差走势高度温和，即是反应。

二问：本轮加息周期，美元将何去何从？即将“见顶”，趋势已现经过一段时间的消化，金融市场对美联储加息预期已有很大程度的定价。

最新的美联储点阵图显示，2/3的官员认为2022年加息次数至少3次，美国联邦基金利率期货交易出来的加息次数预期已经稳定在3次以上。

而且，在最近美联储屡屡偏“鹰”的政策态度，及最新一期会议纪要公布之后，市场对美联储加息的试点预期也已前移到3月，并对“缩表”也开始进行定价。

美国的经济金融现状、中期选举的大背景，并不适于过高频次的加息；疫后欧洲修复弹性或大于美国，亦指向美元指数“见顶”在即。

美国经济“类滞胀”格局已然显现，无论是经济层面、资产价格，还是中期选举的政治需要，高频次加息的承受力都值得怀疑。

另外疫后欧洲经济弹性或高于美国。

三问：哪些指标，有利辅助美元汇率研判？短期看疫情、中期看政策美元未来走势，受疫后经济与政策变化的影响重大；短期主要看疫情演绎，中期看政策演化路径。

短期，疫情反复与防控是影响经济最重要的变量，重点关注每百人疫苗接种量，线下消费修复进度等指标。

中期来看，经济体之间疫后政策退潮的节奏，尤其欧美之间，重点关注欧美货币政策退出节奏。

技术指标显示，当前美元汇率已接近超买的临界点，“见顶”在即迹象已现。

美元对欧元14天RSI指标，已接近均值+1倍标准差位置，依历史经验，眼下离岸美元兑欧元已接近超买的极值。

其次，美元非商业净持仓数量领先美元指数3个月左右，该指标指向美元或将在2022年2月前后见顶。

风险提示：1、美联储加息超预期，导致短期避险情绪较高，推动美元指数表现超预期。

2、疫情变异超预期，欧元区经济恢复不如预期，欧元兑美元贬值压力较大。

3、供应链修复不足，需求回落过大，导致美元指数维持高位，短期难以回落。