中银国际-华兰生物-002007-全年增速25%~30%，静待明年流感疫苗放量-191222

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　　公司前三季度收入26.38亿（yoy29.60%）、归母净利润9.64亿（yoy26.89%），我们认为目前公司估值合理，全年业绩预计在25%-30%的增速区间，看好明年流感疫苗市场前景，给予买入评级。
　　支撑评级的要点
　　前三季度收入端增速符合预期，利润增速低于收入增速主要是因为上半年疫苗收入同比去年减少3844万，主要是流脑和乙肝停产所以疫苗收入有所下降，如果2019上半年疫苗收入与去年持平，则上半年利润增速可以达到16.50%。除此之外，2019H1研发费用同比增长了32.31%，在一定程度上也拖累了利润增速。
　　血制品：预计全年收入28亿左右，同比增长16%，其中白蛋白收入11亿、同比增长10%；静丙收入7亿、同比增长20%；其他因子、球蛋白等血制品收入9亿、同比增长20%。其中静丙实现高速增长主要是因为重庆华兰和河南华兰去库存使得收入大幅增长。预计全年血制品实现收入28亿，同比增长16%-17%，实现归母净利10.45亿。
　　疫苗：公司上市的疫苗有三价/四价流感裂解疫苗、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）。目前流感疫苗的实际产能为1,500万支，今年6月底另一条1,500万支四价流感疫苗生产线已通过GMP认证于2020年投入使用。2019年预计四价流感疫苗产量为820万支（中标价128元）、三价流感疫苗产量为300万支（中标价50元），按43%计算净利率，疫苗贡献利润为5.18亿（归母3.89亿）。预计2020年四价流感疫苗产量为1,400万支，三价流感疫苗产量300万支。
　　单抗：公司目前共有7个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗处于III期临床研究，预计2020年至少有2个单抗品种可以报产，能够为公司培育新的利润增长点。
　　估值
　　根据上述分析，2019年预计公司实现净利合计14.43亿，按分部估值法，根据行业平均水平，血制品业务给予33倍PE对应市值345亿，疫苗业务给予35倍PE对应市值136亿，不考虑在研单抗及其他疫苗的估值，合计481亿。由于目前血制品行业供给略小于需求，且今年流感疫苗需求旺盛，看好明年流感疫苗的前景，公司整体销售费用率将有所下降，我们上调今年及未来2年盈利预测，预计2019-2021年归母净利为14.43、19.30、22.85亿，同比增长26.7%、33.7%、18.4%，评级上调至买入。
　　评级面临的主要风险
　　血制品收入不及预期，疫苗业务销量低于预期。