山西证券-轻工行业2020年度策略：C端受益轻工消费升级，B端正处高速增长轨道-191225

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　　投资要点：
　　2019年回顾：轻工制造板块上涨16.93%，当前具备明显估值优势。文娱用品强势跑赢大盘，细分白马龙头股受到青睐。2019年年初至今（截至12月17日），上证综指上涨21.19%，SW轻工制造指数上涨16.93%，在A股28个行业板块（申万分类）中涨跌幅排名第15位。估值小幅修复，SW轻工制造板块目前市盈率（TTM，整体法）为22.74倍，显著低于近五年历史均值（38.01倍）。
　　家具：地产竣工改善驱动行业整体回暖，精装修受益标的正处业绩释放期。（1）地产边际数据回暖，利好家具板块业绩企稳回升：住宅销售自年初触底回升、增速由负转正，地产竣工边际改善超预期，1-11月全国住宅竣工面积增速比去年同期回升8.70pct。从住宅竣工转化为家具消费约6-12个月时间，未来两年家具家装消费的需求转化和客户流量趋于乐观。（2） C端：满足一站式大家居、全屋整装消费需求，传统渠道优化创新，整装快速发展，多品类协同，新品类的高速增长为家具企业带来新的动能。（3） B端：精装房规模及部品配套率持续增长，随着下游地产客户的开拓与核心客户订单的持续放量，2020年家具大宗业务仍将保持较快增长。
　　文娱用品：精品文创活力迸发，办公直销业务处于快速增长轨道。（1）C端：传统文具龙头以精品文创破局，文化大IP打造爆款产品。“口红经济”时代来临，文具的价格敏感度较低，精品文创的高附加值将带动文具行业实现“价的增长”。IP跨界合作能够在很大程度上赋能品牌、赋能销售，IP开发和变现的成功范例，给精品文创带来广阔的增长前景。（2） B端：办公直销增量市场继续释放，存量客户深耕潜力较大。龙头直销平台持续中标大客户，业绩增长可期。深耕存量客户，客单值与利润率有望提升。
　　生活用纸：消费需求稳健有亮点，浆价下行利好盈利弹性。（1）“高频低价”必选消费品，成长性与盈利弹性共振：生活用纸人均消费量和渗透率处于较低水平，市场空间仍处于快速增长期，消费升级推动高毛利产品占比提升。（2）生活用纸主要原材料木浆价格持续下行，目前处于历史低位。木浆生产商和港口库存均在历史较高位，木浆库存去化缓慢，短期内浆价承压，预计2020年浆价维持低位震荡。
　　行业评级和重点标的:优选龙头及业绩增长确定、核心竞争力突出品种。我们对轻工制造行业维持“看好”评级，坚持业绩成长性强和市占率提升的双重选股逻辑，建议优选细分龙头及业绩增长确定、核心竞争力突出品种。家具行业，建议关注欧派家居、尚品宅配、帝欧家居和江山欧派；文娱用品行业，建议关注晨光文具、齐心集团；生活用纸行业，建议关注中顺洁柔。
　　风险提示：
　　宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；经销商管理风险；整装业务拓展不及预期；大宗业务回款风险等。