兴业证券-银行业：央行〔2019〕第30号公告点评，存量换轨如期加速，息差压力稍许前置-191229

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　　投资要点
　　事件：10月18日，银保监会制定并发布《关于进一步规范商业银行结构性存款业务的通知》，自发布之日起施行。
　　整体情况如何？存量换轨的时间表路径图细节全面确认，转换期较短，整体而言在时间的安排上略超预期。
　　存量换轨意义何在？通过存量换轨的方式能够在2020Q4之前将利率锚全面切换至LPR，再用1年左右的时间释放重定价的影响，2021年末之前基本能够将近期LPR的调整全面映射至贷款端定价上，提升LPR对信贷市场定价的指引能力，增强新利率传导机制的能效，也在一定程度上防止此后的货币政策出现超调的情况。
　　存量换轨对NIM的额外影响源自何处？两方面：初始转换利率差+LPR再次变动时的贷款覆盖率。依据我们的简单计算，若不发生存量贷款一次性切换，自然换轨进度至2020年末约为总贷款的48%，而存量换轨后，2020年末LPR的贷款覆盖率理论上接近95%。
　　按揭重定价是否是2020年最主要的影响因素？主要压力点在非按长贷，按揭影响将在2021年逐步释放。考虑到换轨发生的时间为2020年4-8月，若换轨后重定价周期和首个重定价日基本保持不变，在2020年末前，其中40%左右的贷款将发生第一次重定价，预计其中半数以上是1年或以上的浮息贷款。考虑到按揭的重定价周期不得少于一年（即目前绝大多数按揭的重定价周期），2020年按揭不发生重定价，同时在换轨中按揭利率不得跳动，进而对当期NIM无影响，更多的影响将在2021年逐步释放，2022年按揭对NIM的影响模式趋于稳定。
　　2020年NIM压力几何？在2020年LPR全年均匀降20bps的假设下，考虑存量换轨因素，息差将下行8bps，压力较此前稍许前置，但仍相对温和。2019年已经进行的3次LPR调整，若假设2020年仍有4次/每次5bps的LPR调整（即LPR至2020年末-30～-35bps），静态测算下对全年的贷款定价影响大约在-20～-25bps左右。若进一步考虑换轨时间窗口（4-8月）并剔除按揭因素，则全年NIM下行的水平约为8bps。
　　还有什么因素明年值得重点关注？存量换轨后LPR对NIM的影响更接近（单边）降息模式，负债端的重要性提升。目前货币当局所采取的利率换轨方案，主要以MLF驱动LPR定价变动，传导路径并不影响一般负债的定价水平。过去4个半年商业银行的存款成本对于所有银行而言几乎无差别地上行了30bps，即便近期智能存款、结构性存款甚至银行理财中现金管理类产品的监管都在不断收严，然而短期数据显示存款定价仍有继续上行的压力。如果说存量换轨有利于切实降低实体融资成本、提升货币政策传导的有效性，那么负债端成本的同向变动可能是前者的必要非充分条件。对于2020年息差的超预期因素观察，可能更多地落在了存款类负债身上。
　　风险提示：监管政策超预期变动，银行资产质量超预期恶化