安信证券-智飞生物-300122-2019年业绩符合预期，研发管线价值尚待挖掘-200105

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　　■事件：智飞生物发布2019年度业绩预告，公司预计2019年实现归母净利润22.50-25.40亿元，同比增长55%-75%；其中非经常损益约-0.28亿元，预计公司扣非后归母净利润22.78-25.68亿元，同比增长55.84%-75.73%，整体符合市场预期。
　　■点评：根据业绩预告中位数测算，预计公司2019年实现归母净利润23.95亿元，同比增长65%；扣非后归母净利润24.23亿元，同比增长65.79%，整体符合市场预期。分季度看，预计公司19Q4实现归母净利润6.32亿元，同比增长73.20%；扣非后归母净利润6.25亿元，同比增长71.81%。从利润额角度来看，公司19Q4利润体量与19Q2和19Q3基本持平，预计各产品季度间收入确认节奏保持稳定；从利润增速角度来看，公司19Q4利润增速较19Q2和19Q3提升明显，这主要与行业事件导致18Q4业绩基数略低有关。分产品看，根据公司公告，预计三联苗2019年销量约500万支，与去年同期基本持平，自主产品合计贡献净利润约4亿元；根据中检院数据，2019年四价和九价HPV疫苗批签发量分别为485万和332万支，同时九价HPV疫苗于2018年底批签发91万支，预计HPV疫苗合计销量约800万支，较去年同期大幅增长，贡献净利润超17亿元；五价轮状疫苗批签发量为462万支，预计销量约350万支，贡献净利润约2亿元。
　　■代理品种有望继续快速放量，自主品种战略切换平稳业绩增长。国产二价HPV疫苗于2019年底获批上市，根据公开信息披露，预计产品定价接近GSK产品的实际终端价格。考虑到GSK二价HPV疫苗的国内销量有限，同时高价HPV疫苗对低价疫苗的市场替代及压制效应明显，我们预计，公司代理四价和九价HPV疫苗的未来销售受国产品种上市的影响较小。同时，由于默沙东在国内的疫苗销售人员数量有限，自建销售团队的人力、费用及时间成本均显著高于继续选择公司作为独家代理商，我们预计，公司大概率将在2020年底与默沙东续签HPV疫苗代理协议。基于HPV疫苗高价优势明显、受种者认可度高、国内存量市场空间广阔、高价疫苗未来2-3年竞争格局良好等判断，我们预计，公司代理HPV疫苗未来2-3年的销售均有望保持快速增长。公司代理五价轮状疫苗在有效性、安全性、儿童依从度等方面均具有显著优势，我们预计，五价轮状疫苗有望有效替代国产单价疫苗，并将进一步扩容国内市场，2020年销量有望达到600万支。根据中检院披露及公司公告，公司三联苗目前仍有部分库存，预计2020年可实现销量约150万支；冻干无佐剂三联苗已完成临床试验，预计有望于2020年底获批上市。同时，公司2020年将加大预充式AC流脑结合疫苗和预充式ACYW135流脑多糖疫苗的生产，进一步填补三联苗缺货造成的业绩缺口；自主业务战略切换，确保业绩平滑过渡。
　　■重磅在研即将接力上市，研发管线价值有待挖掘。根据CDE信息披露，公司EC诊断与预防微卡均已完成现场核查，预计有望20Q1获批上市，若市场推广进展顺利，明年有望贡献收入增量5-6亿元。根据公司公告，其他重磅在研品种研发进展顺利，其中15价肺炎结合疫苗III期临床有望2020年完成，三代狂犬疫苗预计有望2020年申报上市，两大重磅品种均有望2022年获批上市。此外，公司近期公告获得全球创新疫苗品种（冻干重组结核疫苗（AEC/BC02））的Ia期临床试验总结报告，是对公司强大研发管线及高效执行力的又一佐证，未来重磅品种的接力上市有望带来公司业绩与估值双提升。
　　■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价61.32元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为103.4%、58.8%、16.5%，净利润增速分别为66.9%、44.9%、23.1%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为61.32元，相当于2020年28倍的动态市盈率。
　　■风险提示：三联苗再注册不通过风险，疫苗安全事故风险，行业政策风险，产品市场推广及研发进度不及预期，新生人口大幅下滑风险等