平安证券-2019年12月信用市场月报：债市制度建设加速，信用利差被动走阔-200113

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　　平安观点：
　　12月违约虽少，但量级较大。12月新增违约主体数量环比同比均下降，但新增违约中包含著名“校企”北大方正和首例城投债违约主体呼和经开，因此12月债券违约对市场的影响仍然较大。隐性债务处置政策有喜有忧，未来不排除出现新的风险点。12月媒体曝出了监管允许AMC收购融资平台到期债务、建制县隐性债务化解试点和因为不符合财务可持续性等要求19年年初的镇江方案被财政部否决三条隐性债务化解政策信息，这些信息表明决策层对于城投债务是有保有压的。债券市场制度建设加速推进，有利于减少市场混乱。12月央行联合发改委、证监会发布三个征求意见稿，对信用债募集说明书编制、定期报告编制和债券违约处置做出了规范，这些政策是债市制度建设的进步，债市统一监管框架越来越明确。
　　12月信用利差被动走阔，期限利差多数走阔。信用债发行结构中，短期限信用债发行占比上升较多；广义民企债券发行占比下降较多，接近前期低点；但分等级来看低于AAA的债券发行占比下降较多。本月利率债收益率陡峭化大幅下降，延续了11月的走势，在此背景下信用债收益率也大幅下降，其中城投债下行稍多；信用债高等级套息空间略降，低等级套息空间仍为负，但已经明显改善；信用利差被动走阔，期限利差多数走阔。
　　12月底各类债券收益率历史分位数进一步降低，最高的为1YAA-中短票的37%，最低的为3YAA中短票的6%。当前历史分位数显示最低历史分位数集中在AA中短票，其次是AA（2）和AA城投债，同时最高历史分位数集中在AA-中短票，说明市场目前配置力量仍然更多集中在中等级债券。
　　2020年1月市场展望：信用利差或小幅压缩。资金面短期可能基本维持现状，较低的短端利率有望向长端传导，无风险利率下降也有望带动信用债流动性溢价压缩。但考虑到信用债受到现金理财新规的不利影响较大，信用利差可能仅会小幅压缩。
　　风险提示：1）目前经济仍在底部，但稳增长政策创新也可能会超预期，如果经济有平稳修复，债券类资产可能有下跌风险；2）经过金融严监管后，宽信用难度加大，低等级企业融资风险和经营风险仍会较高，违约率可能仍会不低，投资中仍需要谨防踩雷；3）城投债是目前信用债中最主流的品种，目前的债务置换仍在继续，但AMC进场等政策意味着投资者大概率会承担一定的损失。