兴业证券-可转债研究：“底仓”的窘境-200216

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　　投资要点
　　转债估值偏高显然是市场共识，从希望和东财的经验看，当前转债市场中意图通过新券获取大规模优质筹码的机会仍不具备。
　　底仓型品种其实均存尴尬
　　金融转债的3档分类基本代表了底仓品种的情况：1）四大银行转债（光大、苏银、中信、浦发）是基本层，招路、桐昆也属此类；2）东财、希望、大族等是更强档，估值属于市场中最高一类；3）农商行转债、山鹰、淮矿等是偏弱档。分层定位似乎给了一个简易选择底仓的方法。
　　但基本面、偏弱档短期看点有限：1）以2月3日收盘价为底，下跌5%基本是极限；2）以四大银行转债为例，其上涨10%则可能对应正股涨幅超过25%，短期内难以达到。同时还需要考虑到的是，随着价格走高投资者的谨慎情绪可能会增加。
　　实操中当然还是存在一些应对思路
　　实际上对于规模不大的账户而言，流动性较好，规模在10亿元以上且能够入库的转债基本就能满足要求底仓需求。例如19Q4转债基金的第一大重仓转债已经包括顺丰、通威、游族等。同时，实操中底仓品种会随着市场情绪变化、标的选择性增多和管理人目标做出调整。
　　当前高评级、大规模的传统底仓在攻防两端性价比均下降，风险收益比不佳。如果采用更具进攻性的底仓，产品可以通过控制仓位的方式控制回撤，其好处在于出现布局机会时有充裕的资金储备。在一个流动性充裕的高估值市场挖掘转债层面的错误定价并不容易，因而底仓不底仓的或许并没有那么重要。
　　转债策略：逐渐向基本面收敛
　　权益市场热点有所收敛，除了流动性投资者对于政策层面期待增加，这不仅包括需求侧方案，也涵盖再融资新规和新证券法。因此科技成长仍有机会，周期、金融也可能有表现时间。转债方面，再融资新规和新证券法可能对潜在供给产生影响，这有利于维持当前高估值，但无需过度放大这一因素，投资和核心还是性价比。考虑当前底仓选择困境，我们建议主要按照如下思路：1）强势的TMT、新能源汽车产业链标的仍是交易思路首选；2）考虑到需求侧政策有望，不妨适度提高周期、金融转债的配置，这些转债价格还相对能接受；3）多数核心品种以偏中长期思路操作，顺丰、圆通可以继续参与，雨虹直接对应基建，价值显著，希望能够在2-3年维度内提供相当具有确定性的业绩。具体推荐标的请见正文。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。