兴业证券-下一阶段信用市场展望：博收益与防风险间的平衡木-200216

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　　信用债两难的境地：绝对收益率与信用利差低、违约风险爆发持续。如何理解下一阶段（未来1-2个月）信用市场的环境，在收益率及信用利差偏低的环境下如何做信用投资？本报告我们进行详细的论述与探讨。
　　收益率快速下行后，信用债价值的确定性可能高于长端利率债。
　　流动性宽松的状态预计会维持一段时间，长端利率快速下行后信用债的“填坑”作用上升。
　　政策的目的是从宽货币向宽信用、宽财政传导，从历史经验看，从宽货币到宽信用传导过程中，债券的价值是从长端利率债传导至信用债。
　　股债性价比达到极端值时（无论是高点还是低点），信用债行情表现往往会滞后于利率债，比较符合机会或风险传导均是先利率后信用的逻辑。
　　后续稳增长力度加码+流动性宽松，有助于信用利差下行。但需要注意的是，因为经济下行压力增加，对于弱资质企业结构性的信用风险可能是上升的，信用利差仍有进一步走阔的可能。
　　信用策略：杠杆及套息策略，久期策略，or适当的信用下沉？
　　杠杆及套息策略仍有可为，但价值并不高。
　　在高等级上拉长久期可能并非很好的选择。
　　可以在防范信用风险前提下，适当下沉信用资质。当前的信用市场不仅仅是收益率和信用利差普遍偏低的情况，更多反映在信用分层上。信用债仍有精挑细选的空间（AA+、AA级城投、短久期地产债、AAA级产能过剩债券等），风险偏好较高的投资者，可以考虑4%-8%的部分类高收益品种（主要集中在城投和地产领域）。
　　城投方面：违约风险较低+后续宽财政、政府稳增长措施明显，城投债仍然是较为安全的品种。建议从三方面选择城投债：①财政视角看城投，债务压力不大的地区可能有较高的安全边际；对于债务压力较大的地区，要密切关注隐性债务化解进展，挖掘政策边际变化带来的投资机会，可以精选债务压力相对不大或债务压力较大地区政策边际向好的地级市与区县级/县级市平台剩余期限在2-3年期的存量债。②产业视角看城投，如果城投平台所在地区属于资源型城市，也可以关注当地资源型产业的发展情况，对于债务压力不大的成长型/成熟型城市的城投平台，投资者可以更多关注，对于衰退型城市尽量规避。③精选投向具有“政策支持”性质项目的城投债，比如用于扶贫、保障房、停车场建设、养老等项目的各种专项债以及绿色债券等。由于在“政策加持”下，此类城投债风险相对可控，可以重点关注。
　　地产债方面：后续融资条件可能放松+行业利差偏高，仍有精挑细选的价值。建议结合行业大势与政策、企业概况、现金流、外部支持等多个维度进行考察，重点关注AA+级的区域龙头企业。
　　风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期