国盛证券-洋河股份-002304-破而后立，期待涅槃重生-200228

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　　事件：2月28日公司发布2019年业绩快报。公司发布2019年业绩快报。2019年公司实现营业收入231.10亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润73.42亿元，同比下降9.5%；其中Q4营收20.12亿元，同比下降37.0%；Q4归母净利润1.96亿元，同比下降81.8%；受梦6控货和经销商费用兑现等因素影响，四季度收入与业绩增速低于市场预期。
　　直面问题，刮骨疗伤，重塑产品体系。2018三季度以来公司省内外市场出现了一些问题，从海天的库存到梦之蓝的价盘问题；面对市场暴露的问题，2019二季度开始公司从内到外进行了一系列的调整；1）兑现渠道费用，缓和厂商关系；2）实行柔性考核，以清理库存梳理渠道为重心，淡化刚性销售任务指标；3）从增点扩面的铺货向消费者培育战略倾斜；4）省内率先推出梦6+替代梦6，并逐渐向全国推广。
　　多重改革的背后，是洋河壮士断腕的决心。一方面减少经销商负担降低压货量，另一方面货折增加，费用兑现；体现在报表端，就是收入业绩的下滑和费用率的高企。继三季度下滑之后，四季度收入业绩加速下降，主要系1）省内梦6的全面停货导致营收下滑，从渠道调研的情况来看，2019四季度仍以树价盘、清库存为主要目标，造成了短期回款出现下滑，我们认为是公司在短期和长期利益之前的权衡。2）兑现渠道费用，销售费用率明显提升，同时2018Q4由于费用冲回毛利率基数较高。
　　先破而后立，市场改革已初见成效。从节前走访情况来看，洋河各产品市场成交价环比全线提升，海天渠道梳理接近尾声，春节打款已基本企稳；梦6+省内铺设取得了阶段性的成功，消费者接受度较高，目前新产品全国推广正在进行中。作为洋河发展的增长极，梦6+定位600元“蓝海价格带”，是公司未来发展的希望，目前大单品雏形已现，期待后续全国化的推进。
　　股票回购正在进行中，期待全新的洋河涅重生。时隔十余年，公司拟再次推出员工激励，目前股票回购正在进行中。绑定核心骨干再上征程，对于转型中的洋河来说意义非凡，目前改革初见成效，虽然由于疫情的冲击，对于价盘的维护、全国化的节奏增添了新的挑战，但是我们依然相信洋河能够渡过难关。
　　盈利预测：受梦6停货和疫情影响，下修2019-2021年归母净利润至73.4/83.5/95.2亿元，对应EPS分别为4.87/5.54/6.32元，对应2019-2021年市盈率分别为20.6/18.1/15.9倍。看好梦6+产品的全国化和洋河的中长期发展，维持“买入”评级，并维持目标价136元，对应2020年24.5倍PE。
　　风险提示：疫情影响时间有不确定性，原材料价格上涨风险。