中泰证券-非银金融行业券商深度：左侧推荐逻辑及业绩拆分预测-200305

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　　左侧推荐逻辑：流动性驱动风险偏好提升，利好板块。2008-2009年、2014-2015年期间券商板块实现40%以上超额收益，均受益于货币政策宽松带动市场活跃度与风险偏好提升。我们预计，上半年会是渐进性、持续性的宽松货币环境，流动性驱动市场活跃度提升，融资类业务余额提升，风险偏好上移，券商有望直接受益。详见2月1日报告：《疫情会对金融政策有什么影响？―政策传导投资》。
　　券商的政策环境大变化及业务转型。1、政策环境的真正变化。2000至今目前处于第3轮政策周期，与过去单纯政策“刺激”不同，18年11月以来政策取向：鼓励直接融资、资本市场市场化改革、建设现代化资本中介。2、券商业务转型迎来发展新机遇：a、大资管框架下关注财富管理模式转型。财富管理转型聚焦产品丰富度提升，“买方”模式下收费与客户资产规模绑定，资管与财管协同发展，产品与服务能力双管旗下。b、现代化投行定价能力成为核心竞争力。注册制考验一二级市场联动的产业孵化能力，再融资新规下中小企业融资改善，龙头服务下沉；c、场内外衍生品丰富度提升为券商资金类业务带来发展机遇。
　　券商业绩拆分预测：2020年收入增速有望35%，利润增速有望60%。1、经纪业务方面，中性假设有望实现经纪业务净收入、两融业务收入同比+35%/+21%。2、投行业务方面，有望实现净收入650亿元，同比+34%。中性假设IPO、再融资、债券承销并购重组规模分别同比+23%/+57%/+20%/20%，各业务承销费率有望小幅增长实现。3、自营业务方面，中性假设下行业证券投资业务实现综合收益率6%，有望实现自营业务净收入同比+45%。资管主动管理转型提升盈利能力，预计同比+11%。
　　投资建议：1、继续看好券商板块。券商板块估值与流动性、监管周期、市场风格关联度较高，当前时点流动性改善带动市场风险偏好提升，板块具备beta属性，低配具备安全边际。2、个股方面，建议关注三类标的：a、交易活跃利好券商经纪、两融业务收入弹性释放，建议关注华泰证券、东方财富等；b、再融资新规有望给投行业务带来助推力，关注投行市场化程度高，储备丰富的中信建投、广发证券等，以及持续受益龙头标的中信证券、中金公司等；c、权益市场走强利好券商投资收益率改善，建议关注东方证券等。
　　风险提示：二级市场持续低迷；金融监管发生超预期变化；中长期制度改革推进低于预期。