兴业证券-化工行业：减产协议未达成致油价大跌，需求旺盛推涨尿素、一铵价格，草铵膦、草甘膦涨价，多家钛白粉企业发函调涨-200308

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　　投资要点
　　中国化工品价格指数（CCPI）：本周较上周下跌0.1%，较上月同期下跌6.9%，年内下跌6.8%，相比去年同期下降19.8%。
　　本周涨幅较大的产品：液氯(山东)，150.0%；液氩(河北)，40.0%；液氩(江苏)，22.7%；维生素K3(MSB96%,国产)，15.6%；液氮(江苏)，11.8%。
　　本周跌幅较大的产品：丙烷(华东冷冻CFR)，-11.5%；磷矿石(30%,贵州)，-10.8%；Brent期货(主连合约)，-10.4%；丁烷(华东冷冻CFR)，-9.4%；氟磺胺草醚，-9.1%。
　　OPEC及非OPEC国家联合会议未达成减产协议，国际原油价格大幅下跌。虽然周中油价在OPEC+深化减产150万桶/日的市场预期下上涨，但在3月5、6两日的OPEC+会议上俄罗斯拒绝深化减产协议，致使减产联盟破裂，OPEC决定4月1日起各成员国将不再受产量限制，沙特宣称从下月起将产量提升至1000万桶/日以上，较当前产量高出30万桶/日以上，同时海外需求仍存较大不确定性，致使国际原油价格大幅下跌。本周WTI期货(主连合约)价格下跌7.8%至41.28美元/桶，Brent期货(主连合约)下跌10.4%至45.27美元/桶。
　　下游复合肥与板材提负，尿素需求向好。春耕用肥旺季来临，工业方面复混肥、BB肥等厂商提负增加尿素需求，板材企业负荷缓慢提升。本周国内尿素企业整体开工率提升至72.27%，环比上涨1.42个百分点，气头企业开工率63.43%，环比上涨6.34个百分点；小颗粒尿素开工率72.32%，中颗粒开工率80.92%，大颗粒尿素开工率64.76%。受需求驱动，本周国内尿素价格上涨，尿素(山东)和尿素(大颗粒,美国海湾)分别上涨3.4%和8.7%至1840元/吨和249美元/吨；由于液氨价格下滑，尿素-液氨价差大幅上涨47.3%至271元/吨。
　　春耕用肥需求释放，湖北地区开工与运输仍受限，磷酸一铵价格上涨。春耕用肥高峰期到来，本周磷铵下游复合肥开工提升至41.71%（周环比+8.34%）；大部分地区运输问题缓解，但一铵主产区湖北地区外发不畅，导致供给仍趋紧，预计湖北企业将在3月10日后陆续复工。本周磷酸一铵开工率约44.56%，较上周提升2.79%；云南中正、陆良润霖磷化工装置重启、云天化日产增量，整体开工率提升；二铵开工率约52.5%，较上周提升1.1%，同比去年47.93%提升4.57%，但湖北企业因故停车较多。整体来看，下游需求旺盛，市场供给趋紧，磷铵价格走高。本周磷酸一铵(55%粉,江苏)价格为2125元/吨，周环比上涨2.2%，月环比涨幅达8.4%；磷酸二铵(64%,长三角)价格2400元/吨，周环比持平；硫磺(镇江港)价格680元/吨（周环比+7.9%）。由于液氨与磷矿石价格下跌，本周一铵和二铵与原材料价差分别上升11.7%和8.0%至918和872元/吨。
　　供需趋紧草铵膦价格上涨。由于年前市场备货量偏低，库存处于低位，节后行业开工率新低，物流又受到公路运输不畅影响，加重供应紧张的局面，2月以来草铵膦价格持续上涨。进入3月，草铵膦厂商已陆续复工，但由于湖北地区中间体生产商基本处于检修状态，原料供应紧张导致草铵膦开工负荷难以提升，市场上草铵膦供给受限。目前国内下游春耕逐步启动，制剂加工商逐步复产，急需原粉加工制剂销售，供需趋紧下草铵膦价格涨势延续。本周草甘膦(华东)价格12.5万元/吨，周环比上涨4.2%，月环比上涨13.6%。
　　需求向好下，成本抬升催化草甘膦价格与价差上涨。目前草甘膦供应商陆续复工，华中地区开工率周环比上升7.5个百分点，但仍处22.5%的低位，预计湖北供应商将在3月10日前后开工；华东地区上升至至54%，周环比上升14个百分点；西南地区稳定至57%。上游原料来看，由于下游企业复工进入高峰期，液氯需求增长，氯碱厂开工虽有提升，但供应仍较紧张，液氯价格大幅上涨。液氯涨价亦推动了甘氨酸价格走高，对草甘膦形成成本支撑。随着国内用药季到来，草甘膦下游制剂商需求较好，成本端涨价成功传导至草甘膦价格。本周草甘膦(华东)价格上涨4.8%至2.2万元/吨；上游原料液氯(山东)大涨150%至500元/吨，甘氨酸(重庆)价格上涨5.3%至1万元/吨；草甘膦甘氨酸法价差上涨5.9%至7286元/吨。
　　多家企业跟进发函调涨钛白粉价格，四氯化钛价格维持高位。自龙蟒佰利2月中旬发函调涨钛白粉价格以来，本周又有十余家企业跟进发函宣涨，涨幅150-700元/吨。目前厂家仍在补发老订单，新订单将按照涨后新价执行。随着各地前期停产检修企业陆续复工，行业开工有所恢复，本周钛白粉企业综合开工率已达到67.66%，较上周持平。根据隆众资讯，由于当前四氯化钛价格维持在历史高位，龙蟒佰利联焦作基地氯化法装置转产四氯化钛，预计氯化法钛白粉产量将减少。本周钛白粉(金红石型,华东)和(金红石型,华东)价格分别为15800元/吨（周环比+1.9%）和13300元/吨（周环比持平）；氯化钛白中间产物精四氯化钛(山东)价格8000元/吨（周环比持平），当前价格处93.1%的历史分位。
　　中国化工产业景气进入底部区域，领先公司已经进入历史较低估值区间，建议逆向加仓化工行业龙头公司：
　　宏观经济趋弱预期下化工行业进入景气下行周期，中国化工产品价格指数由2018年5800点的高位跌至目前的4120，化工品价格普遍有明显回落，大部分产品价格已经远远低于历史平均价位，部分甚至已经跌入历史价格区间的后10%，行业盈利已经有明显回落。展望未来，当前位置下我们认为对于化工品价格趋势无需过于悲观，部分产品价格已经进入全行业普遍亏损阶段，继续向下空间已经非常有限，且整体产品价格向上的概率肯定大幅高于向下概率。
　　同时部分供需格局较为有序的产品在底部价格下持续的时间将比较有限。三年供改系统性改变化工行业，资产负债表修复后龙头化企掌控力大幅增强：其一，资产负债表的修复带来更灵活的开工负荷调节空间，使竞争型化工市场供给与盈利的平衡可更好地建立。15年至今统计局披露的规模以上化学原料与制品、化学纤维企业资产负债率分别下降5%、8%。14-15年化企在债务较高背景下即使盈利偏弱，为保证现金流企业倾向于高开工、亏利润、保现金；供改后，规模以上企业资产负债表的修复带来更灵活的开工负荷调节空间，竞争型化工市场供给量与行业盈利的平衡可更好建立。其二，供改后龙头企业掌控力进一步加强，行业格局有序化系统提升盈利中枢。环保推动下供改后行业集中度提升，规模以上化企数量收缩；基础化工上市公司市值排名前10%企业占据了全行业50-60%的净利润，同时其在建工程占比由07年初28%逐步提升至19Q3的49%，利润与CapEx正反馈下大企业的话语权显著强化，预计在更加有序的行业格局下化工行业盈利中枢可系统性提升。
　　此外化工生产安全重大事故频发对化工产业格局深远影响，安全环保压力加码供给侧进一步受限，行业门槛将进一步提高，不合格园区及企业未来只能退出，具备一体化及环保安全生产优势的公司优势将进一步扩大。
　　此外，龙头企业历经近年竞争与扩张，生产成本已处于行业中较低区位，在产品价格较低位置仍有较为丰厚盈利，且多数龙头企业PB位于相对较低区位，随着龙头企业话语权的进一步提升，常态ROE%水平当高于以往且波动减弱，估值吸引力凸显。
　　19Q4主动管理型公募基金重仓持股中基础化工持仓市值占比2.59%（季度环比+0.34%，剔除两桶油），全A股基础化工自由流通市值占比3.55%（季度环比+0.08%，剔除两桶油），持仓虽有增长，但仍处于近十年来相对较低配置，建议逆向买入化工龙头公司。
　　重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、中国巨石、华峰氨纶、金禾实业等公司。
　　中长期布局四条投资主线：1）部分产业链一体化、成本及环保优势突出，随着产能释放、新品投产有望持续稳健增长的行业龙头；2）新建装置规模巨大、技术领先且一体化程度较高的民营炼化产业；3）供给侧改革下景气持续向上的细分子行业；4）产业趋势下发展空间广阔、业绩增长较为确定的优质资产。重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、桐昆股份、中国巨石、联化科技、华峰氨纶、金禾实业、新和成、恒力股份、中国石化、卫星石化、中国石油、玲珑轮胎、国瓷材料、龙蟒佰利、金发科技、荣盛石化、恒逸石化、新洋丰、三棵树、雅克科技、万润股份、海利得、鲁西化工、飞凯材料、中化国际、天赐材料、巨化股份等。
　　风险提示：化工产品需求不达预期的风险，国际油价大幅下跌的风险，环保落实不力的风险