东方证券-固定收益专题报告：低利率环境下，投资者的资产配置有何变化？-200312

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　　研究结论
　　近期，受新冠疫情和货币宽松等因素影响，国内10年国债和国开收益率再次下行至历史低点，美债、欧债收益率纷纷下行至历史低点。
　　我们在本篇报告中回顾了历史上日本、英国、美国以及国内的之前的相对低利率环境下，居民、银行、保险、养老金等投资者的资产组合的变化，希望能为投资者提供一些参考。
　　日本：居民部门的金融资产配置总体呈现出“弃债买股”的特点，而金融机构和养老金则主要通过增加海外投资提高收益。1）居民部门（包括居民家庭和私人非公司组织的企业）：减少现金和固定收益资产，增加股权投资。2）银行业：减少贷款和股票投资，增加现金、政府债券、外国证券的投资。3）保险机构：减少贷款、股票、企业债、现金，增配国债与地方债、外国证券投资。4）养老金：减少债券投资，增加股票、海外证券的投资。
　　英国：居民部门的金融资产配置特点为“减少现金、增加保险和股权投资”，保险和养老金则主要通过增加海外投资提高收益。1）居民部门：减少现金，增加保险、股票等资产配置。2）保险公司：减少国内股权投资，增加海外股权投资。3）养老金：减少国内股票、不动产投资，增配债券、其他资产（包括海外投资在内）。
　　美国：居民部门和金融机构均呈现出“减少现金、增配国内股票和共同基金”的特点。1）居民和非营利机构部门：减少现金、固定收益资产投资，增加股票、共同基金投资。2）共同基金：货币基金占比大幅下降，混合基金、债券基金占比小幅提升，股票基金占比大幅提升。3）保险公司：减少现金、固定收益资产投资，增加股票、共同基金投资。养老金：减少现金、保险产品投资，增加债券基金、股票基金、混合型基金投资。
　　国内：2016年全年10年国债收益率平均水平为2.86%左右。从公募基金的规模变化和金融机构的资产配置来看，2016年普遍降低了现金、股票的投资，增加对债券、非标等其他资产的投资。1）公募基金：货币基金占比大幅下降，混合基金、股票基金占比小幅下降，债券基金占比大幅提升。2）保险：减少银行存款、债券、股票投资，增加非标等其他资产投资。3）银行理财：减少现金与银行存款、货币市场工具投资，增加债券、非标投资。
　　从国内外低利率环境下投资者的资产配置行为变化来看，存在以下的特点：
　　首先，低利率环境对现金类资产的有影响。各国进入低利率环境后，投资者普遍降低了对现金类资产的持有比例，包括现金、银行存款、货币基金等。债券并不一定会被投资者抛弃，其主要原因在于，债券即使此时的票面利率不高也可通过资本利得赚取更高的收益。
　　其次，从海外一些国家的情况来看，在长期接近“零利率”的环境下，投资者有通过提升风险偏好提高收益的倾向。
　　但是，2016年国内利率短期下行至相对低水平时，国内投资者和海外投资者之前低利率环境下的投资不太一样，可能与国内低利率环境并未长期持续，且国内的利率也没有下行至接近“零利率”有关。
　　风险提示
　　除利率环境之外，其他基本面因素也会影响投资者的资产配置行为。