中信证券-中国铁塔-0788.HK-2019年年报点评：发展动力增强，核心受益5G新基建-200324

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　　随着港股流动性问题得到缓解，公司估值有望修复。公司核心受益于5G新基建，在国内加速且加大5G建设背景下公司基本面有望得到加强。我们认为公司股价存在明显低估，维持“买入”评级和目标价2.56港元。
　　事项：中国铁塔公布2019年财报，当期表现与我们对其2019年营收、业绩预测一致。随着国内5G大规模建网开启，后续展望加强。对此点评如下：
　　业绩基本符合预期，Q4业绩有上扬趋势；现金流强劲，持续加大分红。2019年营业收入764.28亿元，同比增长6.4%；净利润52.22亿元，同比增长97.1%；EBITDA达到566.96亿元，同口径同比增长6.0%，EBITDA率达到74.18%（可比口径为57.9%）。2019年第四季度营收193.87亿元，同比增长6.7%，环比提升1.7%；净利润13.48亿元，同比增长95.6%，环比提升1.7%。经营活动现金流达到499亿元，自由现金流达到228亿元。全年可分配利润派息率由55%提升为60%。
　　5G新基建提速公司核心受益，社会塔站址资源储备已达1200万站，5G高景气度和低资本开支料对公司增长形成支撑。疫情背景下，国家明确提出加大加快国内5G建设，公司核心受益。2019年中国5G基站建站量为13-15万站，我们测算2020-2022年建站规模预期分别为70万、100万、100万，对公司收入增长形成有力支撑。2019年公司已承接5G需求26.5万站，建成16.1万站，已有站址资源满足率达到97%，高站址复用率对公司利润释放、严控投资极为有利，公司宣布2020年资本开支预算为280亿，其中5G资本开支178亿，整体资本开支与2019年（271亿）基本持平，低于我们此前预估。公司大规模投资周期已过，进入良好的投资回报周期。
　　预计疫情对全年经营影响有限，股权激励解锁目标对全年业绩有所指引。公司复工率已达90%，一季度损失的时间有望在后三季度追回，全年经营目标不变。根据公司股权激励解锁条件要求的每年最低收入计算，2020-2022年营收增速须分别达到8.1%、7%、7.3%，对2020-2022年收入增长具有一定的指引作用。
　　政策支持加大，5G定价基于原有协议不变。我们梳理至少10省市出台5G电费补贴、电力改造相关政策，包括转供电改直供电、5G超额电费补贴、5G差异化电费定价等。中国铁塔获得政府政策和资源倾斜，将有效帮助运营商低成本建设和运营5G，从而缓解运营商铁塔租金的压力；公司宣布5G定价适用于当前执行的定价协议，执行期为2018年1月1日至2022年12月31日，以缓解市场对铁塔降价担心。同时中国铁塔最大的客户中国移动公布其2020年铁塔租赁费预算为450亿，同比提升8.4%，对公司增长形成良好支撑。
　　风险因素：国内共建共享范围扩大；国内铁塔建设政策放开；降价风险；宏站、室分、跨行业、微站业务发展不及预期。
　　投资建议：随着港股流动性问题得到缓解，公司估值有望修复。公司核心受益于5G新基建，在国内加速且加大5G建设背景下公司基本面有望得到加强。虑及新基建加速，我们将2020-2021年营收预测上调至827.4亿、888.7亿元；考虑近两年为新业务投入期，维持2020年利润预测不变，下调2021年净利润预测至91.2亿元（原预测为100.61亿元）。我们认为公司股价存在明显低估，维持“买入”评级和目标价2.56港元。