中银国际-九强生物-300406-业绩符合预期，布局病理诊断赛道，成长可期-200326

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　　公司2019年实现营业收入8.4亿元（+8.61%），归母净利润3.32亿元（+10.3%），扣非归母净利润3.14亿元（+9.37%），经营净现金流1.89亿元（-26.37%）。2019年业绩增长符合预期，联手国药收购迈新生物，布局病理诊断好赛道，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　业绩稳增长符合预期，主营试剂销售业务保持较快增长。公司业绩在报告期内稳定增长，复合预期。分季度来看，Q4单季度实现收入2.7亿元（+11.57%），归母净利润1.14亿元（+7.55%)，利润端增速较前三季度有所放缓，我们推测主要原因是公司在Q4加大了仪器的投放力度，拖累了利润端的增速；分业务来看，试剂业务保持较快增长，仪器业务处于前期市场推广阶段，下滑明显：试剂实现销售收入7.8亿元，占收入的比例上升到92.85%，同比增长14.31%；仪器销售业务实现收入5,837.14万元，同比下降34.76%；仪器租赁业务实现收入90.6万元，同比下降33.59%；分地区来看，国内市场实现收入8.24亿元，同比增长8%；国外地区实现收入1,730.8万元，同比增长48.89%。
　　盈利能力持续增长趋势，财务抗风险能力强。公司整体毛利率68.77%，较上年基本持平；净利率39.44%，较上年提升0.6pct；经营性净现金流1.89亿元，同比减少26.37%，主要原因是应付账款同比减少27.9%；公司期间费用率22.97%，较上年减少0.28pct，其中销售费用率11.53%，金额同比增长1.69%；管理费用率3.8%，金额同比增长4.9%；研发费用率8.35%，金额同比增长15.20%；公司资产负债率8.5%，流动比率6.8，速动比率5.84，公司财务抗风险能力强，为公司后续发展奠定坚实基础。
　　联合国药拟收购国内病理诊断龙头福州迈新，进入高成长好赛道。迈新生物2018年实现收入约3亿元（罗氏2018年免疫组化收入约5亿元），净利润约1亿元，迈新未来继续加大全自动染色仪的投放，对试剂销售拉动作用明显，公司通过收购优质资产迈新生物，进入免疫组化好赛道，为公司提供新的利润增长点。公司拟非公开发行引入央企战略投资人国药投资为单一大股东，国药投资入主，不单在渠道方面对公司生化、血凝产品形成有力的支撑，更在资本运作层面形成更深远的影响。
　　估值
　　考虑到2020年Q1业绩受新冠疫情影响较大，我们下调盈利预测，暂不考虑福州迈新生物并表，预计2020-2022年公司实现净利润3.71亿元、4.53亿元、5.48亿元。考虑迈新并表，则公司2019-2021年备考净利润4.77亿元、5.85亿元、7.04亿元。公司基本面正在发生积极变化，引入央企战略投资人，内生外延重回较快增长，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　与巨头生化战略合作进度慢于预期；收购福州迈新生物进度低于预期等