兴业证券-中信银行-601998-2019年年报点评：不良夯实，结构优化-200327

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　　中信银行公布2019年年报。全年实现营业收入1876亿元，同比增长13.8%；归属母公司净利润480亿元，同比增长7.9%，每股收益0.95元。
　　营收13.8%全年维持两位数增长，净利润增速7.9%基本符合预期，信用成本持续提升。从利润驱动因素来看，全年利润增长的主要驱动因素来自净息差同比提升3bps至2.12%、生息资产规模同比扩张11.2%、手续费收入同比+25.3%。营收的稳定为夯实资产质量提供了有力基础，信用成本年内保持1.8%的高位，60D逾期与不良剪刀差已完全收口。此外，由于国债、地方债等投资带来的税收减免使得有效税率明显下降，对净利润增长形成正向贡献。
　　总资产规模增长提升至2位数，债券投资全年增配。资产端结构进一步优化，降准释放的增量资金主要投向贷款与债券投资。贷款中零售贷款占比较去年进一步提升2pct至43.3%。债券投资中主要增持了持有类标债，非标占比进一步压降。负债端存款增长回升至2位数，市场化负债期限有所拉长。存款中零售提供了40%的全年增量（余额占比20%）相对积极，同时对公活化率52.9%较上年略有上升。公司全年NIM2.12，同比+3bps。资产端高定价的信贷与债券投资占比提升、负债端市场化负债成本下降是NIM上行的主要驱动因素。非息方面，受益于银行卡手续费、代销业务收入增长，整体手续费收入增速保持25%积极水平。
　　资产质量改善通道中，不良率下行，认定标准明显趋严，减值计提力度提升至历史新高。公司全年不良率较Q3下行7bps至1.65%。公司全年计提了607亿减值，信用成本1.8%为历史新高。资产质量经过2年夯实调整，存量压力基本消化。
　　我们调整公司2020年和2021年EPS至1.03元和1.10元，预计2020年底每股净资产为10.10元。以2020.3.26收盘价计算，对应的2020年和2021年PE分别为5.1和4.8倍，对应2020年底的PB为0.52倍。公司向轻资本、轻资产、轻成本的轻型化经营模式转型之路持续推进，信用卡和资管业务具有一定的先发优势。公司历史资产质量包袱2017-2019周期中基本已经消化充分，近两年信用成本维持高位，未来减值计提压力的下行将为转型发展过程中利润的稳定提供充足的安全垫。我们维持对公司的审慎增持评级。
　　风险提示：资产质量超预期波动，规模增长不及预期