信达证券-璞泰来-603659-负极毛利率触底回升，定增募资加速一体化布局-200327

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　　事件：公司发布2019年年度报告。2019年公司实现营收47.99亿元，同比增长44.93%；归母净利润6.51亿元，同比增长9.56%，扣非归母净利润6.06亿元，同比增长22.43%。其中，四季度单季实现营收12.97亿元，同比增长27.22%，环比下降2.05%；归母净利润1.93亿元，同比增长16.67%，环比下降1.02%；扣非归母净利润1.85亿元，同比增长15.95%，环比下降2.13%。公司拟每股派发现金红利0.45元（含税）。
　　点评：
　　负极材料一体化布局逐步形成，毛利率触底回升。2019年溧阳紫宸及江西紫宸IPO项目部分竣工投产，叠加内蒙兴丰投产，公司形成6万吨负极材料及配套石墨化、及3万吨炭化产能。负极材料业务2019年实现营收30.5亿元，同比增长54.1%，销量4.58万吨，同比增长56.2%，毛利率26.9%，同比下降7.03个百分点。毛利率下降主要受上半年进口原材料及外协成本高等影响，随着下半年原材料价格企稳及公司自建石墨化、炭化产能投产，同时参股振兴炭材保障针状焦供应，2019H2负极材料毛利率环比增长7.1ppt至30.1%。2019年，江西紫宸实现净利润4.63亿元，同比增长10.36%。
　　涂覆隔膜出货量持续增长，降本增效对冲降价压力。受益下游动力电池厂商产能加速释放，公司涂覆隔膜出货5.7亿平，同比增长173%，实现营收6.95亿元，同比增长117.8%。在隔膜较大降价压力背景下，公司通过降本增效，降低单位直接材料成本，实现毛利率同比增长1.7ppt至47.07%。2019年，溧阳月泉隔膜基膜已通过客户认证，实现部分销售及盈亏平衡，未来协同效应有望进一步显现。
　　非公开发行募资进一步完善公司负极材料一体化及隔膜一体化布局。公司拟非公开发行募资49.6亿元，建设5万吨负极材料及石墨化项目、收购山东兴丰49%股权、2.49亿平隔膜及5亿平涂覆隔膜项目、隔膜高速线研发项目（一体化隔膜涂覆高速生产工艺，实现基膜的在线涂覆）等。进一步提升公司在负极材料产业链及隔膜产业链的一体化布局实力，提升规模优势的同时进一步降低生产成本。
　　加强锂电设备业务集中有效管理，启动二次创业及业务拓展。2019年公司锂电设备业务实现营收6.9亿元，同比增长24.8%，销量285台，同比增长43.2%，但受下游客户经营状况恶化等影响，锂电设备业务毛利率同比下降5.4ppt至27.35%。为进一步提升公司竞争力，2019年公司将锂电设备业务子公司整合至溧阳嘉拓，同时积极充实团队，加强研发，培育新的业务增长点。
　　盈利预测与投资评级：暂不考虑公司非公开发行影响，我们预计公司2019-2021年实现营收67.7、82.2和100.7亿元，同比增长41.1%、21.5%和22.4%，归上净利润9.8、12.1和15.2亿元，同比增长50.5%、23.9%和25.2%，对应3月26日收盘价的市盈率为28.6、23.1和18.4倍，给予公司“增持”评级。
　　风险因素：新能源汽车销量不及预期风险；原材料价格波动风险；公司产能建设不及预期风险；国际贸易风险等