华泰证券-迈为股份-300751-19年业绩增长45%，疫情或影响交付-200329

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　　2019年业绩增长44.8%，2020年疫情影响，订单交付不确定性上升
　　公司发布2019年报，全年实现营收14.38亿元/+82.5%，归母净利2.48亿元/+44.8%，扣非后2.28亿元/+36.8%。收入符合预期，在手订单大幅增长。利润略低于预期，19Q4毛利率回升，研发投入加大。公司预告20Q1归母净利为0.54~0.73亿元，同比-15%~15%，扣非后同比+4%~42%。预计2020-22年EPS为4.8/7.6/10.0元，PE为32/20/15倍。给予20年PE估值33~36倍，目标价157.31~171.61元，维持“增持”评级。
　　验收节奏符合预期，在手订单大幅增长
　　从营业成本与发出商品的关系来看，我们判断2018年末已发货订单中80%~90%于2019年完成验收，验收节奏基本符合预期。订单交付能力提升，得益于募投项目一期工程投产，2019年成套设备产量同比增长51%。在手及新增订单大幅增长，2019年末存货/发出商品/预收款项分别为20.7/17.0/14.1亿元，较年初分别上升61%/57%/60%，公司披露2019年隆基和通威两大客户新签订单合计13.3亿元。
　　Q4毛利率如期回升，研发投入大幅增加
　　公司2019年毛利率为33.8%/-5.7 pct，其中Q1-Q3单季毛利率逐季下滑，主要原因是：1）成套设备中外协设备占比上升与单机数量增加，导致整线成本上升；2）光伏行业降本增效，公司产品售价调整幅度不及成本上升幅度；3）激光等新产品以性价比攻占市场，订单毛利率偏低。Q4单季毛利率环比回升7.7 pct至38.7%，自17Q4以来首次出现环比改善，我们判断或得益于公司历史低毛利订单逐渐消化完成。公司2019年研发投入0.94亿元/+140%，占收入比例达到6.56%，研发人员数量大幅扩充。
　　光伏行业加速平价上网，新技术路线拉动设备需求
　　在明确优先发展平价项目的基调下，2020年行业补贴或将持续退坡。龙头电池片企业规模有望持续扩大，行业格局优化。M12大硅片打破产业技术均衡态势，加速平价上网进程。短中期PERC+/TopCon、长期HJT技术迭代，未来2-3年电池片设备需求仍然值得期待。
　　疫情或将影响交付进度，维持“增持”评级
　　受到疫情影响，电池片海外光伏终端需求或将滑落，部分扩产订单或出现推迟交付的情形。公司在手订单增长，但验收进度或将放缓，导致2020年经营业绩的不确定性上升。基于审慎原则，预计公司20-22年营业收入为14.44/22.93/29.38亿元，归母净利为2.48/3.93/5.22亿元，对应EPS为4.8/7.6/10.0元，20/21年分别下调33%/15%，PE为32/20/15倍。公司竞争优势显著，新技术布局具备先发优势，有望享受估值溢价。可比公司2020年PE平均值为27倍，给予公司2020年PE估值33~36倍，对应目标价157.31~171.61元，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情影响增加不确定性；光伏行业景气度大幅下滑；产业政策变化超出预期；市场竞争加剧；大小非股东减持造成股价短期波动。