天风证券-利率债市场周报：特别国债会冲击债市吗？-200329

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　　策略展望：
　　市场关注特别国债发行，但是对比历史，特别是回顾1998-2002年与2008-2009两段历史，我们不难发现，特别国债与财政刺激政策不是利率拐点的标志。
　　刺激政策的推出需要通过信用传导在一段时间后才能有所体现，利率拐点出现在确认信用传导效果以及货币政策转向之间。如果宽货币能够向宽信用有效传导，加之货币政策确认转向，那么长端利率行情都会结束，否则行情继续。
　　当前环境既有1998-2002年的内生信用收缩与金融系统问题，也有2008年外需突然冲击的压力，叠加疫情特别复杂，刺激政策自然会更加积极。
　　我们预计赤字率可能上调到3.5%-4%，新增专项债规模可能上调到4万亿左右，特别国债发行规模达到5000亿，广义赤字在6.5%以上。
　　货币政策一方面更加注重传导，另一方面需要稳定预期和流动性，预计未来降准还有2次，幅度至少1个百分点；公开市场操作利率和存款基准利率都存在调降空间，最终下行幅度可能达到25-50BP，建议关注超额存款准备金利率的下调。
　　房地产调控虽然大方向没有改变，但是政策弹性加大应该是在所难免的。
　　刺激政策可能在4月陆续出台，一方面要关注受疫情影响的微观主体资产负债表压力；另一方面关注刺激政策的传导效果，如果刺激政策无法有效传导，信用扩张和实体扩张依然乏力，那么整体利率会继续下行。
　　考虑财政政策更加积极有力，那么利率拐点可能出现在2季度中后期，不过目前谈利率拐点我们认为仍言之过早。考虑全球供应链和相应微观主体的资产负债表调整压力，利率拐点完全有可能延后到3季度或者7月初。
　　风险提示：逆周期政策不确定性，海外疫情发展超预期，外部环境变化。