兴业证券-华友钴业-603799-钴价下跌导致全年盈利下滑，Q4资产减值损失拖累业绩-200329

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　　投资要点
　　公司发布2019年年报：2019年，公司实现营业收入188.53亿元，同比增长30.46%；归母净利润1.2亿元，同比下滑92.18%；经营活动产生的现金流量净额26亿元，同比提升42.64%。其中，2019Q4，公司实现营业收入48.3亿元，同比提升10.35%，环比下滑1.8%；归母净利润0.27亿元，同比大幅扭亏为盈，环比下滑55.33%；经营活动现金流净额13.4亿元，环比大幅提升750.42%，业绩表现略低于预期。同时，公司披露子公司华海新能源与关联方浦华签订约7.63万吨N65前驱体长单采购合同。
　　全年钴铜和三元等销量提升也难抵钴价下跌，Q4资产减值损失拖累业绩。1）2019年MB钴均价同比下跌56%，钴铜和前驱体销量同比增13.1%、75.8%和7.6%，钴价下跌为拖累业绩核心因素。全年，钴/铜毛利占比分别从80.9%→30.3%、8.9%→40.6%，铜板块替代钴成为利润主要贡献点；毛利率仅为4%的贸易收入提升带动公司收入同比增30.5%。2）全年期间费用同比下滑11.7%至13.27亿元，主要得益于财务费用同比下滑28.1%至4.27亿元，其中Q4环比下滑35%至1.15亿元。3）2019年持续去库存，存货/原材料价值量同比下滑35.6%/48.7%，测算钴原材料库存或已下滑至约3.3个月安全库存。4）依托于去库存+减少应收账款的销售策略，全年经营活动现金流量净额同比提升42.6%至26亿元，Q4环比提升750.4%，改善力度明显。5）钴价下跌带来全年存货跌价损失3.29亿元，其中Q4减值损失1.08亿元，环比减利1.68亿元；同时，Q4投资收益/公允价值变动净收益等环比减少约0.25亿元；此亦为Q4钴价环比提升9.9%带动毛利环比增厚1.18亿元，单季度归母净利仍环比下滑55.3%至0.27亿元，略低预期的核心原因。考虑到2019年底至今，钴价处于历史低位，预计资产减值处理已较为充分，未来钴价若反弹或存在减值冲回的可能性。
　　盈利预测与评级：当前钴价已处于历史底部，预计下半年需求或将改善带动钴价触底反弹，公司未来也将逐步从钴领先者→锂电新能源领导者转变，业绩贡献或由钴、镍、三元前驱体及正极和铜四大板块共同驱动。调低2020-2022年公司盈利预测，预计分别实现归母净利润7.73亿元、14.51亿元、23.17亿元，EPS分别为0.69元、1.3元、2.08元，以3月29日价格计算，PE分别为42.4X、22.6X、14.2X。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：需求不及预期，钴价大幅下跌及自身项目不及预期风险