国信证券-中直股份-600038-2019年年报点评：营收利润持续增长，旋翼航空兵建设稳步推进-200401

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　　扣非业绩增速符合预期，三项费用两增一减
　　公司2019年全年实现营收157.95亿元，同比增长20.89%，归母净利润5.88亿元，同比增长15.29%，归母扣非净利润5.63亿元，同比增长20.56%。毛利率为13.92%，净利率为3.72%。分季度看，本财年Q4实现营收52.66亿元，同比增长7.91%，归母净利润1.84亿元，同比下降9.80%，归母扣非净利润1.8亿元，同比提升6.51%。管理费用9.68亿元，同比增长8.75%。研发费用4.77亿元，同比增长55.75%。财务费用为-3189.80万元，较上年同期减少1895.58万元。
　　旋翼航空兵作为新兴兵种，将长期处于快速发展阶段
　　我军旋翼航空兵自2010年前后开始大力发展，但是相比于美国甚至军力相比于苏联时期极度衰落的俄罗斯，旋翼航空兵部队数量严重不足，对于直升机的战法训法依然处于探索阶段。随着陆军、空降兵、陆战队快速反应部队的建设，旋翼航空兵编制会越来越大。根据全军建军目标，旋翼航空兵将处于长期持续向上的发展阶段。
　　军品定价机制改革落地，利好总装企业业绩成长
　　军品定价机制改革相关措施陆续落地，新定价机制将给予总装企业产业链管理权限，并且极大放宽旧有5%成本加成限制。新型总装产品的净利率水平将会提高，进而提高总装企业净利率水平及ROE水平。
　　风险提示：旋翼航空兵部队建设进度可能低于预期，导致公司业绩低于预期
　　投资建议：维持买入评级
　　给予盈利预测，2020-2022年归母净利润7.06/8.34/9.93亿元，同比增速20.1/18.1/19.1%；摊薄EPS为1.20/1.42/1.69元，当前股价对应PE为34.7/29.4/24.7x。考虑到旋翼航空兵部队作为新兴兵种带来的长期持续的直升机业绩的持续成长，采用相对估值法得出公司合理估值区间为48.0-54.0元，对应2020年动态PE为40-45倍，较当前股价涨幅15.4%-29.8%。维持买入评级。