国信证券-佳兆业集团-1638.HK-大湾区城市更新先行者，业绩大超预期-200402

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　　若无特殊说明，本文涉及金额均以人民币计价――
　　净利高增67%，大超预期
　　2019年公司实现营业收入480亿元，同比增长24%；实现归母净利润46亿元，同比增长67%，大超预期，对应最新股本的EPS为0.75元/股。董事会建议派付期末股息每股10港仙，连同中期股息每股3港仙，合计全年派息13港仙。
　　深耕湾区，土储丰厚
　　2019年公司实现销售面积464万平方米，同比增长21%；实现销售额881亿元，同比增长26%。2019年，公司新增土地计容建筑面积529万平方米，拿地销售比为1.1，其中一线城市占比41%，大湾区占比53%。截至2019年末，公司拥有土地储备2680万平方米，总货值近5300亿元，其中近80%的土储面积位于一线及重点二线城市，近51%位于大湾区。公司另有尚未纳入土储的旧改项目147个，总占地面积3987万平方米，预计货值达2.5万亿元，其中深圳、广州各占约27%、36%。
　　净负债率显著下降
　　截至2019年末，公司净负债率144%，较2018年末显著下降92.1个百分点；剔除预收账款后的资产负债率64.9%，较2018年末下降2.1个百分点；短期偿债能力保障倍数――货币资金/（短期借款+一年内到期的非流动负债）为1.1。
　　大湾区城市更新先行者，旧改项目持续释放
　　公司作为大湾区城市更新先行者，2019年旧改项目合约销售额335亿元，占整体销售38%；结转收入137亿元，占总结转收入35%；旧改项目贡献销售收入和结转收入占比逐年稳步提升。2019年公司迎来旧改土地供应的集中释放，包括6个深圳项目、1个上海项目及1个惠州项目在该年度成功纳入土地储备。鉴于公司于城市更新领域多年来的深耕及贡献，公司于2019年9月荣获“2019中国房地产城市更新领先品牌TOP1”，得到了市场高度认可。
　　业绩大超预期，维持“买入”评级
　　公司作为大湾区城市更新先行者，大湾区土储丰富，旧改项目持续释放，2019年业绩大超预期，净负债率显著下降，我们看好公司未来发展。预计公司2020、2021年归母净利润分别为59.7亿、74.5亿元，对应核心EPS分别为0.98、1.22元，对应最新股价的PE分别为2.6、2.1X，维持“买入”评级。
　　风险
　　若行业再度升温、过热引发新一轮调控预期，或公司销售增长失速。