国信证券-新凤鸣-603225-化纤产业链利润向下游转移，长丝龙头长期向好-200403

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　　19年化纤景气度逐步走低，公司以量补价维持业绩
　　公司2019年实现营收341.48亿元（+4.56%），归母净利润13.55亿元（-4.80%），主要因为涤纶长丝价格下跌，公司涤纶长丝售价下跌约15%，但产量增长25%，公司以量补价，基本维持业绩。
　　持续一体化和差异化布局，扩产抢占市场份额
　　2019年公司涤纶长丝年产430万吨，位列全国第三，预计2020/2021年产能将达到500/600万吨，市占率提高至12.7%。2019年公司一期220万吨PTA项目投产，预计2020二期PTA项目投产后，公司PTA实现自给自足。新投产项目加强了差异化聚酯产品开发，提高了装置工艺水平，具有显著的成本优势和后发优势。
　　工业互联网先行实践者，设备和管理优势促进高端转型
　　公司着力于智能高效管理体系，推动工厂5G信息化改造升级，采用国际领先的嵌入式信息物理系统网络技术。公司新建产能设备领先，利用工业机器人减少人力和运营成本，能耗和运营效率位于行业前列。
　　PX增产叠加油价低位，聚酯产业链利润向下游转移
　　随着国内民营大炼化投产，PX对外依存度下降，价格呈大幅下跌态势。PX加工费在2019年底降至400元/吨左右。从公司PTA扩产来看，PX价格下降显著利好公司盈利空间。受国际原油价格断崖式下跌的影响，上游PTA和MEG降价程度高于涤纶长丝，截止3月20日，涤纶长丝-PTA-MEG价差增至1700元/吨，较年初增长42%，如果未来原油价格继续保持在中低区间，公司涤纶长丝盈利性将明显增加。
　　投资建议：首次“买入”评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利润16.7/21.7/27.1亿元，同比增速23/30/25%，摊薄EPS=1.19/1.55/1.94元/股，当前股价对应PE=8.7/6.7/5.4倍，首次给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　海外疫情扩大导致下游纺织需求的低于预期；涤纶长丝价格下跌风险