东方证券-证券行业上市券商3月业绩点评：疫情冲击下业绩韧性显现，长期享有政策Alpha因素催化-200411

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　　核心观点
　　3月上市券商业绩环比-21%，同比-36%。按上市券商业绩月报口径，已披露月度经营数据的42家券商3月营收合计241.35亿，环比减少20%，可比口径同比减少27%；合计净利润101.65亿元，环比减少21%，可比口径同比减少36%；中信证券、申万宏源、华泰证券3月净利润位列前三，分别为13.56亿元、9.70亿元、8.59亿元，太平洋、光大证券、国元证券环比增速位列前三，分别为164%、149%、116%（已剔除各券商子公司分红，考虑所得税影响，如有；自2020年1月31日起，对中信华南进行追溯调整）。中信证券、海通证券、华泰证券1-3月累计净利润位列前三，分别为34.99亿元、22.62亿元、22.61亿元。
　　海外疫情冲击下，行情震荡下行+交投活跃度有所冷却，自营业务首当其冲。1）海外疫情影响下，3月市场行情整体下跌，上证综指下跌4.51%，深证成指下跌9.28%，创业板指下跌9.64%，中小板指下跌10.37%；债市行情表现稳健，中证全债（净价）指数上涨0.51%。受A股市场行情的拖累，我们预计3月券商自营业务收入受负面影响较大，同比预计缩水明显。2）股基日均成交额9266亿元，环比下降10.49%，市场活跃度较2月有所冷却，但整体仍保持高位，经纪业务收入受负面影响较小。
　　风险偏好下降信用业务下滑，再融资、债券承销显著回暖。1）受海外疫情影，A股市场风险偏好有所下降，两融余额较2月末下滑3.38%至1.07万亿元，全市场股票质押参考市值较2月末下降7.63%至4.31万亿元，信用业务收入预计环比下滑。2）2月投行业务受国内疫情拖累，表现低迷，本月投行业务显著回暖。股权承销（IPO+再融资）959亿元，环比增加38%，其中再融资规模859亿元，同比大增103%；债权承销1.12万亿元，环比大幅增加222%。3月上市券商业绩受到海外疫情冲击的负面影响逐渐显现，但影响整体可控。
　　投资建议与投资标的
　　券商板块将持续享有政策利好的Alpha因素催化，坚持长期龙头逻辑。20Q1在海内外疫情的冲击下，券商板块仍然表现出较强的业绩韧性，整体业绩表现优于实体经济。在逆周期宏观政策流动性补给带来的交投活跃度提升（Beta）与行业政策利好不断释放（Alpha）的双重加持下，上市券商1-3月累计净利润306.6亿元，同比高基数下仅小幅下滑8%。本周中央发文，指明完善股票市场基础制度、增加金融服务供给等政策方向，证券业政策利好催化有望持续。虽然短期内海外疫情的负面影响仍没有消散，但是中长期来看，行业持续享有明显领先其他金融子行业的政策面利好，且龙头券商将重点受益，长期龙头逻辑不变。
　　当前券商II（申万）PB估值1.54倍，仍处于历史低位，向上空间远大于向下空间，维持行业看好评级。配置价值较高，建议重点关注业绩稳健增长、综合实力强劲的的龙头券商华泰证券(601688，增持)、中信证券(600030，增持)。
　　风险提示
　　市场持续下跌在内的系统性风险对券商业绩与估值的压制。
　　监管持续收紧对券商业务形成冲击。