中银国际-卫星石化-002648-量、效齐升，C3产业龙头继续突飞猛进-200413

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　　公司发布2019年年报，实现营业收入107.79亿元，同比增长7.47%，实现归母净利润12.73亿元，同比增长35.31%，业绩符合预期。公司拟进行现金分红，每10股派发现金红利1.80元(含税)。维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　C3新产能以量补价，毛利大幅提升，公司业绩创历史新高。根据年报披露，2019年公司实现营业收入107.79亿元，同比增长7.47%，实现归母净利润12.73亿元，同比增长35.31%，达到历史最好水平。产能增长成为公司2019年业绩增长的主要原因，年产45万吨PDH二期装置、年产15万吨聚丙烯二期装置分别于2019年3月和5月顺利投产，年产12万吨SAP技改项目三期试产出合格产品，均为公司业绩提供了重要的增量。另一方面，受益于原材料价格下降，公司的聚丙烯、丙烯酸及酯的毛利率分别提高了6.5个百分点和5.85个百分点。根据万得数据计算，2019年PDH价差全年均值约为2,549元/吨，同比下降了9.02%。而聚丙烯价差、丙烯酸价差2019年年均为1,837元/吨和2,481元/吨，分别同比提高了34.88%和下降了4.25%。
　　在建项目稳步推进，公司成长性值得期待。年产36万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯一阶段项目建设顺利，有望在2020年年中投产。连云港石化轻烃项目推进顺利，有望在2021年为公司贡献业绩并由此添加C2产业链这一新的主业。连云港石化年产135万吨PE、219万吨EOE、26万吨ACN项目同步推进。美国ORBIT项目全面施工，管道、码头储罐与冷冻装置进展顺利，有望同步满足连云港项目原料保障。这些项目的有序推进将为公司未来持续成长打下坚实的基础。
　　估值
　　未来扩产将进一步提升公司在丙烯酸领域的市场份额，轻烃项目投产后将为公司打开C2行业的发展空间。受油价影响，调整公司2020-2021年EPS为1.24元、1.90元，对应PE分别为11.1、7.2倍。维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　汇率大幅波动影响公司汇兑损益；油价和原材料价格异常波动影响公司产品价格和毛利；项目建设进度低于预期；安全环保风险等。