兴业证券-华友钴业-603799-2020Q1，华友业绩为何环比大幅改善？-200415

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　　投资要点
　　公司发布2020年一季报：2020Q1，公司实现营业收入44.2亿元，同比增长0.53%，环比减少8.5%；实现归母净利润1.8亿元，同比大幅增长13.9倍，环比增长5.7倍；实现扣非归母净利润1.3亿，同比增长6.9倍，环比增长4.3倍；实现经营活动现金流0.65亿元，同比增加16.86%，环比减少95%，业绩符合前期预告指引的归母净利1.7-2亿元范围，符合预期。
　　2020Q1，业绩改善或主要在钴铜成本下滑、铜和前驱体量提升和其他/投资收益改善所致。一方面，2020Q1，公司主营产品铜、四氧化三钴、硫酸钴和金属钴销售均价分别环比下滑4.2%、下滑2.9%、上升2.7%和上升0.3%，钴价波动较小+铜价跌幅较大的背景下，价格端对收入影响或偏负面。但2020Q1,钴铜季度成本或下滑带动毛利率仍呈现上升趋势：①铜：受益于PE527的3万吨电积铜项目投产，预计Q1自给铜矿产量占比有所提升，成本相对于外购矿优势明显。②钴：钴原料采购和产品销售周期较长，若以半年的采购周期来看，预计Q1钴原料或主要来2019年8月左右，而彼时钴价仍处于历史最底部区域，由此带来原料成本偏低提升钴产品毛利率。同时，考虑到自给铜矿增加和自建+合资的前驱体产能已陆续投产，预计铜和前驱体销量也或有所上升。另一方面，Q1资产/信用减值损失高达0.5亿元，虽环比减少0.58亿元，但仍为拖累科目。其次，Q1投资/其他收益和公允价值变动净收益合计约为0.55亿元，环比增加1.24亿元，此为Q1环比增长的主要原因之一。除此之外，Q1归母净利与扣非归母净利相差约0.51亿元，此或主要来源于公司及子公司年初至今获得政府补助0.27亿元，持有交易性金融资产投资收益也达到0.37亿元所致和其他非经常性收益拖累0.13亿元所致。
　　盈利预测与评级：我们认为，当前钴价已处于历史底部，预计下半年需求或将改善带动钴价触底反弹，公司未来也将逐步从钴行业龙头→锂电新能源领导者转变，业绩贡献或由钴、镍、三元前驱体及正极和铜四大板块共同驱动。按照2020-2022年钴价为28、33.4和33.4万元/吨的价格下，维持2020-2022年或分别实现归母净利润7.43亿元、14.81亿元、24.14亿元，EPS分别为0.67元、1.33元、2.17元，以2020年4月15日收盘价为基准，对应PE分别为44.1X、22.1X、13.6X。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：需求不及预期，钴价大幅下跌及自身项目不及预期风险