华泰证券-福莱特-601865-业量价齐升，规模优势显著-200420

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　　20Q1量价齐升业绩超预期，全年有望受益新产能投放及成本下行
　　公司19年实现营收48亿元，YoY+57%；实现归母净利7.2亿元，YoY+76%，与快报数一致，系光伏玻璃主业受益量价提升。且该趋势延续至Q1，公司20Q1实现营收12亿元，YoY+29%；实现归母净利2.2亿元，YoY+97%。尽管海外疫情短期对需求有一定扰动，但我们认为随着公司新产能投放，公司技术优势和规模效应有望进一步体现，成本端有望下行，我们预计公司20-22年EPS为0.57/0.80/0.98元，维持“买入”评级。
　　光伏玻璃量价齐升，20/21计划新增产能规模较大
　　公司2019年销售光伏玻璃1.6亿平米，YoY+67%，系海外光伏装机需求增长以及公司凤阳一期三线19Q2投产；实现相应收入37亿元，YoY+79%，我们测算单平均价23.8元，单平毛利7.8元，同比均增加1.6元。由于公司19年光伏玻璃均价逐季提升并延续至20Q1，公司19Q1收入同比增长29%。公司凤阳一期三条1000t/d产线于17-19年逐年投产，原材料成本及规模效应逐渐显现，光伏玻璃单平米成本分别为18.0/16.1/16.0元。公司预计越南海防两条1000t/d、安徽凤阳二期两条1200t/d光伏玻璃产线将于2020/2021年投产，投产后有望进一步降低单位生产成本。
　　工程家居玻璃稳健，盈利能力存提升空间
　　公司家居玻璃和工程玻璃产能、客户保持稳定，2019年家居玻璃实现收入3.4亿元，YoY+1%；工程玻璃实现收入4.5亿元，YoY+14%。公司IPO募投项目10万吨年产Low-E镀膜玻璃项目投产后，有望提升工程玻璃收入及盈利能力。由于公司光伏玻璃销量大幅增长，公司19年和20Q1销售费用率为5.3%/5.8%，同比分别提升1.1pct/1.3pct；但生产销售规模扩张同样带动单位折旧、环保等管理费用的下降，公司19年和20Q1管理研发费用率为6.8%/5.8%，同比分别下降0.8pct/1.4pct。
　　负债率小幅上升，可转债有望加快在建项目建设
　　公司正处于产能快速扩张周期，资金需求较大，2019年末带息债务余额23亿元，同比增加6.7亿元。公司19年末和20Q1末资产负债率分别为52%/51%，同比上升4.7pct/4.0pct；19年和20Q1经营现金净流入5.1/1.0亿元。公司拟发行14.5亿元可转债用于凤阳两条1200t/d产线建设，目前已获得证监会核准批复，成功发行后，有望缓解公司负债端压力。
　　行业有望维持高景气，维持“买入”评级
　　公司是全球领先的光伏玻璃龙头企业之一，正处于产能快速扩张周期。由于海外疫情可能影响20年装机需求和公司产能投放，但21年有望加快回补，因此我们调整公司20-21年归母净利至11.1/15.5亿元（调整前12.0/15.2亿元），并引入22年预测值19亿元。当前可比公司对应20年平均23xPE，考虑公司的技术规模优势和业绩高成长预期，我们认可给予公司20年23-25xPE，对应目标价13.11-14.25元，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外疫情导致光伏电站装机不及预期，公司产能投放进度慢于预期。