国信证券-安井食品-603345-2020年一季报点评：业绩超预期，各品类均衡发展-200422

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　　Q1业绩超预期，毛利率大幅提升
　　2020年Q1实现营收12.78亿元同增16.6%，归母净利润8780万元同增35.3%，扣非归母净利润7745万元同增29.7%，在疫情期间家庭消费攀升，销售稳健增长，商超渠道高端品类及电商销售积极，叠加去年Q4提价效果继续显现及政府补助增加，业绩取得超预期表现。一季度毛利率28.6%同比大幅提升2.3pcts，销售费用率略降0.3pct至13.7%，管理费用率受分摊股份支付费用增加影响同增2.6pct至6.6%，转债转股赎回后财务费用率同降0.3pct。Q1净利率6.9%同增1pct，受支付原辅料款、电费、税费等影响，Q1经营现金流净额3077万元同降57%。
　　各品类均双位数增长，肉制品增速回升
　　2020年Q1面米/肉/鱼糜/菜肴收入同增11.3%/16.5%/21.1%/17.3%，在疫情冲击下各品类均收获双位数增长实属不易，其中鱼糜/菜肴保持较快增长，肉制品受提价、新品等增长拉动增速回升，较去年增速提升6pcts，公司2020年产品策略将按照“主食发力、均衡发展”思路，加快馅饼等主食类和C端新品上市，提高产品性价比，打造静销力。近期在大豆成本上涨背景下，公司对相关品类作应对性提价，预计效果继续显现。
　　区域均衡发展，电商渠道爆发增长
　　全国化产能均衡布局保证各区域均有双位数增长，Q1华东/华南/华中/西北/西南各区域分别增长13.8%/18.6%/38.6%/29.5%，电商在疫情期间继续获爆发增长，同比增长115%。2020年公司将同步发力B端和C端渠道，加大超市、电商开发。近几年仍处在产能放量增长阶段，预计今年公司将继续推进无锡/河南/湖北等项目建设投产，保持双位数产量提升。短期B端餐饮渠道加快复苏，C端需求爆发形成补充，随着产能恢复正常，新增订单、渠道补货动力充足，预计后续销售将继续良性回升。
　　盈利预测及评级：看好公司作为速冻龙头生产及管理优势，产能布局释放规模效应，近期二期转债已获核准。维持2020-2022年EPS1.76/2.34/2.95，对应57/42/34倍PE，维持一年期合理估值102.9-105.3元，维持“买入”评级。
　　风险因素：产能建设不及预期；行业促销竞争加剧；原材料成本波动