兴业证券-百隆东方-601339-越南产能持续释放，棉价洼地利好未来利润-200422

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　　投资要点
　　百隆东方2019年实现营收62.22亿元，同增3.73%，实现归母净利润2.98亿元，同减31.93%；其中2019年四季度实现营收16.52亿元，同增14.79%，实现归母净利润0.01亿元，同减104.66%，实现扣非归母净利润2.63亿元，同比下降37.28%。受中美贸易摩擦、越南工厂产能增加等因素综合影响，公司营业收入整体增长较少，主营业务利润率下降，进而导致公司净利润整体下降。
　　拆分营收来看，年内色纺纱产品共实现营收42.39亿元，同比下降10.81%；坯纱产品实现营收15.51亿元，同比增加58.78%。色纺纱占总营收比同比下降11pct至68%，而坯纱占总营收比上升9pct至25%。分地区来看，年内中国境内和境外实现营收分别为26.99和30.92亿元，分别同比减少6.46%和上升8.69%，截至2019年底，公司境内收入和境外收入占总营收比分别是43%和50%，境内收入占比略有下降。主要系越南工厂产能扩大，坯纱销量比重上升，中国境外销量同比上升。
　　利润率情况：全年公司的毛利率和净利率分别为15.68%和4.79%，比去年同期分别下降3.79pct和下降2.51pct；其中色纺纱的毛利率为20.16%，同增0.16pct，坯纱的毛利率为5.09%，同减7.19pct。整体毛利率的下降主要系毛利率较高的色纺纱占比下降，毛利率较低的胚纱占比提升；胚纱毛利率下滑的原因主要是年内棉花均价同比下跌。
　　产能情况：年内公司共生产纱线19.47万吨，同增4%；销售19.26万吨，同增7.69%；纱线库存同增5.36%至4.16万吨。截至目前，越南百隆总产能达到90万纱锭，占公司全部产能的60%，国内目前有接近67万锭的产能。
　　现金流情况：2019年度公司实现经营性现金流共9.57亿元，同增15.17亿元，经营现金流占净利润比为321.48%，大幅上升，去年同期的现金流占比为-127.91%。主要系公司减少了主要原材料的采购额。
　　费用率情况：2019年度，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.29%/5.48%/2.63%，分别较去年同期增加0.04%/增加0.68%/减少0.16%。公司整体费用率水平稳中有升。
　　盈利预测：预测公司2020、2021年的营收为61.09、69.80亿，同比下降1.8%、增长14.3%，净利润3.26、3.66亿元，同增9.5%、12.1%，对应2020年4月21日收盘价的P/E分别为15.6、13.9倍。
　　风险提示：消费复苏不及预期，棉花价格大幅下滑。