安信证券-新宙邦-300037-氟化工盈利强劲，电解液完善布局-200424

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　　■事件：新宙邦公布2019年年报，全年公司实现营收23.25亿元，同比增长7.39%；实现归母净利润3.25亿元，同比增长1.56%；实现扣非归母净利润3.06亿元，同比增长3.27%。
　　同时，公司公布2020年一季报，报告期内实现营收5.21亿元，同比增长1.62%；实现归母净利润0.99亿元，同比增长59.04%。净利润的大幅增长主要源于高毛利的有机氟化学品销量大幅增加，以及电解液海外订单的增长。
　　■动力类电解液深入布局，产能扩张提供保障。2019年，公司对于电解液尤其是动力类电解液进行了深入布局；其中惠州宙邦三期项目、湖南福邦新型锂盐项目对锂电池电解液的上游进行延伸，有利于进一步降本增效；与此同时，顺应欧洲电动化势头迅猛，公司的波兰锂离子电池电解液项目和荆门锂电池材料项目将为欧洲和国内客户的锂电池电解液需求提供产能保障。2019年，公司锂电池电解液实现营业收入11.57万元，同比增长7.85%；产量27553吨，产能利用率83.49%。我们认为，当前行业盈利水平处于低位，电解液价格小幅度下跌，同时上游六氟磷酸锂价格也在持续下探，叠加EC价格恢复稳定，公司成本端压力减轻，盈利能力比较稳定。
　　■氟化工一体化深入开展，盈利能力居于高位。2019年，有机氟化学品业务实现营业收入4.95亿元，同比增长27.69%。公司通过持续不断的投入研发，增加氟化工新产品类别，优化产品结构，目前已消除了海斯福对单一产品的依赖，形成以六氟异丙基甲醚等八大产品为核心的多元化产品结构；2019年，公司海德福高性能氟材料项目对于有机氟化学品产业链上游拓展有着巨大帮助，拓展含氟精细化学品和功能材料的品类实现高端进口替代，全年毛利率同比增长6.25pcts，达到58.05%；近年来，公司不断深入氟化工一体化战略，产品结构的变化和向上游延伸不仅提升了相关产品盈利能力，还加速公司在氟化工领域中高端的布局。
　　■研发投入保持高位，体现核心竞争力：公司研发投入近3年持续维持在高位，2017和2018年的研发费用率分别为7.09%/7.88%/6.74%，始终维持在6.5%以上水平。2019年，公司已申请并被受理的发明专利共有514项（其中90项在国外申请，66项PCT国际申请），实用新型专利58项，公司开发的高镍石墨系列电解液、系列添加剂均已通过中高端客户的中试认证，目前高温系列电解液技术成熟。公司定位高端差异化市场，培育国内外优势客户，未来全球竞争力有望持续增强。
　　■投资建议：维持公司买入-A的投资评级，目标价为44.8元。我们预计公司2020年-2022年收入分别为26.61/31.99/37.72亿元，对应增速14.5%/20.2%/17.9%；归母净利润分别为4.2/5.2/6.5亿元，对应增速29.8%/24.4%/23.7%；EPS分别为1.12、1.39、1.72元。维持买入-A的投资评级，目标价为44.8元。
　　■风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧，需求不及预期等。