东方金诚-论后疫情时代的城投“信仰”：再融资环境宽松，结构性分化延续-200424

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　　现阶段，新冠疫情在全国范围内已基本得到控制，大多数省份已降低应急响应级别，疫情防控工作已逐步进入后疫情时代。后疫情时代难以像2003年非典疫情及2008年金融危机那样迅速恢复，大致会经历两个阶段，即复工复产阶段和正常生产阶段。目前，城投公司以基础设施建设、土地开发整理为主营业务，已逐步恢复正常业务开展，尚处于复工复产阶段。与此同时，在经济缓慢复苏、货币政策支撑背景下，逆周期政策进一步加码，城投公司再融资环境保持宽松，整体偿债能力得以进一步改善。但城投公司结构性分化仍在延续，强资质城投公司能够得到的资金支持明显高于弱资质城投公司。
　　新冠疫情下，政策逆周期调节力度加码，城投行业政策边际宽松，城投公司再融资环境向好，但对其业务经营、现金流和偿债资金匹配到期带来不同程度影响
　　受新冠疫情影响，宏观经济面临较大冲击，政策逆周期调节力度进一步加大。在此背景下，作为政策抓手的城投公司重要性进一步加强成为普遍预期，降息、降准等边际宽松措施提前实施保障流动性宽裕，叠加一系列金融监管政策的相继出台助力疫情防控，城投公司再融资环境较年初预期进一步向好。疫情带来城投公司政策环境向好的同时，亦对地区财政及城投公司自身业务带来一定冲击。
　　疫情对城投行业的影响主要体现在以下几个方面：一是当前经济下行压力，叠加减税降费政策以及疫情下的免税政策，或导致税收收入难达预期；二是房地产企业受销售及现金回流不佳等影响拿地收缩，土地出让短期内下行，导致政府性基金收入下滑，影响城投企业重要的偿债资金来源；三是地方财政抗疫相关的支出压力增加，地方政府作为城投公司股东及基建业务委托方，地方财政收支承压将影响其对城投公司的外部支持力度及项目回款情况；四是疫情短期内对城投企业基建及经营性业务带来一定的不利影响，城投企业内部现金流承压，边际宽松的再融资政策或从外部现金流改善平台信用资质。
　　2019年以来，受政策面和资金面不断放宽以及民营企业违约持续发酵等因素影响，城投债发行势头迅猛；近半数省份的城投公司债务高于地方政府债务，债务化解压力较大
　　回顾2019年，城投债总发行规模创十年来新高，并表现出较强的增长潜力。2019年，各品种城投债发行数量约4100只，融资规模约3.40万亿元。除黑龙江、辽宁发行规模有所收缩外，其余地区的城投债发行数量和规模均有不同程度增长。整体来看，东部、中部地区仍为城投债发行重点区域，江苏位居首位，其城投债发行数量和规模远超其余省份。
　　从券种及主体信用等级分布来看，2019年，为缓解了城投公司偿债压力，沪深交易所通过窗口指导等方式，允许部分符合条件的融资平台借新还旧，导致公司债发行大幅增加，尤其是私募债的发行。此外，随着行业政策边际宽松形势的延续及隐性债务化解方案进一步明朗，市场资金配给城投债的级别中枢有所下移，AA主体发债总额占比较2018年有所回升。
　　从各省级行政区政府债务和城投债务情况来看，近半数省份的城投公司债务高于或接近地方政府债务，债务化解压力较大。综合地方政府及城投公司债务，与地方可用财力对比后，按照倍数数值大小，前10名省份分别为天津、江苏、北京、贵州、重庆、四川、青海、云南、湖南和陕西。
　　2020年内到期城投债规模约为2.5万亿元，江苏、天津、浙江、北京、广东、重庆、陕西和湖南2020年城投债偿还规模靠前，其中江苏2020年需偿还城投债规模约3500亿元，远高于其他省份。