兴业证券-浦发银行-600000-2019年年报及2020年1季报点评：不良加速确认，分红率显著提升-200426

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　　浦发银行2019年全年实现营业收入1907亿元，同比增长12.2%，归属母公司净利润589亿元，同比增长5.4%。2020年1季度实现营收554亿，同比增长10.7%，归属母公司净利润174亿元，同比增长5.5%。
　　一季度营收维持10.7%双位数，利润增速5.5%基本持平于上年，非息端亮眼，不良生成好于基期。利润增长的主要驱动因素来自生息资产规模同比增长11.0%，手续费及佣金净收入增长17.3%，以及投资收益多增24亿。公司仍旧保持了较高的减值计提力度，年化信用成本提升至2.33%的历史高点。由于资产结构调整，预计公司Q1NIM同比-13bps至1.98%，粗略估算较19H2下行6bps。
　　资产规模近2个季度保持3-4%的环比增长，Q4结构相对稳定，Q1增配债券、同业，贷款增长略强于季节性。分项看贷款同比保持较快增长（+12.8%），债券及同业资产环比实现快速增长。贷款中对公贷款增长强劲（QoQ 10.2%）,较好弥补了由于疫情导致的零售增长的暂时性缺口。负债端，1季度存款增长积极（QoQ7.3%），同时增加了存单与金融债配置。公司Q1付息率已经较Q4 -19bps(期初期末口径)。预计随着年内同业利率中枢的下移，负债成本仍有继续节约的空间。存款结构方面相对稳定，对公及零售存款均保持了7%以上的环比增速，也有助于负债成本整体稳定。
　　不良率环比回落至1.99%，拨贷比提升，不良生成好于19Q1，但关注类贷款占比提升，资产质量稳定性仍需观察。我们测算的近2个季度的TTM不良生成率分别为2.1%和2.02%，处于历史较高水平。公司最新的拨备覆盖率/拨贷比分别为147%和2.92%，较上一季度继续夯实。
　　我们小幅调整公司2020、2021年EPS至2.09元、2.22元，预计2020年底每股净资产为18.98元，以2020.4.24收盘价计算，对应2020年底的PB为0.53倍，PE为4.8倍。公司在2019年的经营中进一步夯实了资产质量，历史包袱得以消化。历史上看，对公业务是浦发银行的传统优势，在新三年规划中公司也提出了“做强公司业务，做大零售业务，做优金融市场业务”的定位，预计年内环境有利于公司进一步发挥对公业务优势。公司目前PB估值已处于历史最低水平，较为充分反映了市场对于公司资产质量及盈利预期。公司19年分红率提升31%，对应目前股息率接近6%，已处于上市银行较高水平。未来观察的重点在于对公业务的优势发挥及资产质量边际变化，维持对公司的审慎增持评级。
　　风险提示：资产质量超预期波动，息差超预期下行