兴业证券-牧原股份-002714-出栏放量，持续兑现业绩-200427

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　　事件：牧原股份2020年Q1营收80.7亿元（+165%），归母净利润41.3亿元（+864%），扣非后归母净利润41.9亿元（+848%），业绩符合我们此前预测。
　　出栏放量，持续兑现业绩。1-2月由于春节假期叠加物流影响，导致出栏较少，3月放量，出栏117万头。Q1出栏256.4万头，其中肥猪150.5万头，仔猪105.7万头，种猪0.2万头。我们估计肥猪均价31.38元/kg。由于Q1出栏量较少影响产能利用率，此外储备人员增加开支及新厂的开办费等因素，Q1完全成本估计在14.7元/kg左右，肥猪头均盈利2085元，肥猪业务盈利31.4亿元。仔猪头均盈利1725元，仔猪业务贡献利润18.2亿元。Q1估计股权激励摊销费用约3.6亿元，少数股东权益4.1亿元。
　　资产负债表持续扩张，母猪产能快速增长。2020年Q1固定资产223亿（同比+60%，环比+18%），在建工程98.4亿（同比+139%，环比+14%），生产性生物资产48亿（同比+258%，环比+25%）。2月底，公司能繁母猪存栏为154.0万头（环比2019年底增加20%），后备母猪存栏74.0万头。3月底能繁母猪存栏为169.6万头，公司产能恢复增速远快于行业平均水平。
　　2020年资本开支大幅上升，出栏量快速增长。公司预计2020年资本开支约200亿左右。公司披露截止2020年1月，已建成的育肥产能在2700万头左右，已经完成流转的土地储备在2000多万头。公司目前储备的土地可以满足未来1-2年的建设，并且土地流转工作也在持续进行。2020年，公司计划出栏生猪1,750万头至2,000万头，其中仔猪占比约15-20%。
　　大规模股权激励绑定高管及核心员工，未来两年出栏有望持续放量。2019年11月公司股权激励计划覆盖了董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术人员等共915人。以2019年出栏量为基数，解锁条件为2020-2021年的出栏量不低于1743万、2563万头。目前公司母猪产能足以支撑后续的出栏规划，未来两年有望持续放量。
　　投资建议：公司是养猪行业白马，产能快速增长，成本控制出色，业绩有望持续释放。我们调整公司2020-2022年归母净利润分别至：325.8、328.8、339.5亿元，基于2020-4-24日收盘价，对应PE分别为：8.7、8.6、8.3倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价波动剧烈；疫情风险；出栏不及预期。