安信证券-建设机械-600984-稳步筑高护城河巩固龙头地位，装配式建筑兴起扩大成长空间-200428

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　　■事件：公司发布2019年年报，实现营业收入32.51亿元，同比增长45.98%；实现归属于母公司股东的净利润5.16亿元，同比增长236.47%。
　　■盈利能力大幅改善，租赁业占比例持续提升。2019年公司毛利率为40.18%，较2018年提升7.2Pct，公司净利率为15.84%，同比提升8.96Pct；其中，包括子公司庞源租赁及重装工程在内的租赁业毛利率为42.44%，较2018年提升7.0Pct，设备销售业毛利率提升0.36Pct，公司盈利能力的改善主要来自租赁业毛利率的提升和费用率的有效管控；公司收入结构有所改善，租赁业占收入的比例持续上升，2019年公司租赁业占总营业收入的比例达95.6%，较2018年提升1.9Pct。
　　■庞源租赁持续成长，市占率不断提升。2019年末，庞源租赁在手合同延续产值21.09亿元，较年初增加8.98亿元。2019年全年公司新增设备采购额15亿元，期末共拥有塔式起重机5,990台，塔机总吨米数达127.6万吨米。庞源租赁继续紧抓国内装配式建筑发展的市场契机，持续加大设备投入力度，业绩持续快速增长，2019年实现产值31.5亿元，同比增长51.9%。
　　■生产服务基地扩建顺利，护城河持续提升成长轨迹确定。根据公司年报，公司在全国主要地区投资建设高标准的生产服务基地，现已分别在贵州清镇、河北文安、江苏常熟、浙江上虞、湖北武汉、河南长葛、四川金堂、海南澄迈等地区签订了投资入园协议，乌鲁木齐和广州两个基地也进入全面开工建设阶段，截止2019年末，公司在建、签订协议待建及达成意向的基地数量已达到17个，为有步骤地推进租赁与保障的细分经营模式奠定基础。
　　塔机租赁业融资能力是竞争力核心。公司背靠控股股东强大的融资能力，以极低成本迅速扩张。当前公司在国内市占率仅为3%左右，而在北美成熟市场，龙头公司MORROW市占率达到28.4%，预计未来公司将复制海外优秀公司路径，市占率提升空间巨大。
　　■短期来看，后疫情时代地产投资所反弹下游需求有望提振，中长期来看，装配式建筑普及带来结构性机遇。3月之后百城周成交住宅类土地面积大幅回升，地产回暖迹象明显。另外，2018年我国装配式建筑的渗透率仅为5.2%左右，远低于发达国家平均水平，根据国务院规划在2026年达到30%的水平，届时预计需要中大型塔机11.4万台。目前，行业内100吨米以上可以用装配式建筑的塔机约2.5万台，缺口巨大，而公司100吨米以上大中型塔机保有量在5000台左右，占比为20%左右，具有明显的先发优势。
　　■投资建议：预计2020~2022年公司净利润分别为7.54亿元、10.95亿元和14.08亿元，对应EPS分别为0.78元、1.13元、1.46元。给与买入-A评级，6个月目标价16.38元，相当于2019年21X市盈率。
　　■风险提示：宏观经济大幅下滑、基建投资大幅下滑、疫情影响超预期。