华泰证券-宁德时代-300750-业绩同比下滑，符合业绩预告-200430

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　　20Q1收入同比下滑，看好长期竞争力，维持“增持”评级
　　公司20Q1实现营收90.31亿元，同比下降9.53%。毛利率25.09%，同比下降3.62pct。归母净利润7.42亿元，同比下降29.14%，位于一季报预告区间内。扣非净利润4.28亿元，同比下降53.24%。公司20Q1销售毛利率同比下滑3.6pct，我们认为主要系开工率下降导致成本上升，同时低毛利率的海外客户收入占比提升。我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.51、3.15、4.18元，目标价148.09~158.13元，维持“增持”评级。
　　20Q1动力电池出货量推测7-8GWh，国内市占率同比提升
　　我们推测20Q1报表确认收入的电池量为7-8GWh，具体拆分如下：1）国内销售：20Q1装机量2.8GWh，市占率49.1%，同比+7.8pct；2）海外销售：根据EVTank统计口径，20Q1公司动力电池海外销售14亿，对应出货量1.5GWh以上；3）19年底的订单延迟确认收入：19年底存货科目中的发出商品41.4亿，20Q1末较19年底减少13亿，我们推测主要因为发出商品减少。假设按照报表披露的19年平均0.69元/Wh的计算，对应约1.9GWh销量。4）下游车企备库存以及其他领域（两轮车等）的应用。
　　受开工率下降等影响，20Q1毛利率同比下滑3.62pct
　　20Q1公司销售毛利率25.09%，同比-3.62pct，环比-3.91pct，我们认为原因有两点：1）20Q1动力电池售价同比下滑，同时受疫情影响，公司整体开工率低导致成本上升；2）低毛利率的海外客户收入占比提升。19年公司海外平均毛利率19.43%，显著低于国内28.45%，而Q1海外客户占比提升。海外毛利率偏低，我们认为跟目前供货量不大、规模效应不强，且从国内生产运往海外增加运输成本有关。随着海外市场逐步上量，我们预计公司海外业务毛利率有望逐步改善。
　　费用率控制较好，经营性净现金流同比有所下滑
　　公司20Q1期间费用率为14%，同比下降1.16pct；其中管理费用率下降0.69pct至4.57%，财务费用率增长0.07pct至-1.55%，销售费用率下降0.12pct至3.9%，研发费用率下降0.43pct至7.07%。减值损失（包括资产减值和信用减值）/收入为1.17%，同比+0.66pct。公司经营性净现金流入31.47亿，同比下滑36.77%，下滑幅度低于公司归母净利润的下滑幅度，主要系采购商品支付的现金增加。
　　短期业绩承压不改公司长期竞争力，维持“增持”评级
　　公司一方面持续扩产扩大规模优势，另一方面加大研发投入力度保持技术领先优势。我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.51、3.15、4.18元，参考可比公司20年平均PE49倍，考虑公司的全球竞争力以及高报表质量，给予估值溢价，给予公司20年平均PE59-63倍，对应目标价148.09~158.13元，维持“增持”评级。
　　风险提示：全球新能源车销量不及预期；公司客户开拓进度不及预期；行业竞争加剧导致公司盈利能力低于预期。