安信证券-永辉超市-601933-一季度业绩略超预期，到家加速推进-200429

《安信证券-永辉超市-601933-一季度业绩略超预期，到家加速推进-200429（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《安信证券-永辉超市-601933-一季度业绩略超预期，到家加速推进-200429（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件：4月28日公司公告，2019年公司共实现营收848.77亿元/+20.36%；实现归母净利润15.64亿元/+5.63%；实现扣非归母净利润10.61亿元/+18.34%。2020Q1公司实现营业收入292.57亿元/+31.67%；实现归母净利润15.68亿元/+39.47%；实现扣非归母净利润12.90亿元/+28.99%。综合来看，在当前竞争格局下，疫情对于公司影响正向，一季度业绩略超预期。
　　2019年是公司加速展店、推行到家业务、试水小店的关键年份。2019年是公司加速展店、推行到家业务、试水小店的关键年份：1）大店版图扩张：展店继续提速，且多省推进。全年新开门店205家（含收购广州百佳38家门店），新签约门店244家（具体区域如下表），截止2019年底已进入24个省市，除重庆、福建、四川三个Bravo门店超过100家的区域继续保持市场领先优势外，河北、贵州签约门店超50家，成为相对优势发展的成熟区域，同时湖北、云南签约11家、8家，同时新增甘肃、山东、青海、内蒙古4省完成项目签约，其中2019Q4展店87家；2）推行到家业务。在完成云创、云商创新业务出表后，公司重整推行到家业务，2019年实现销售额35.1亿元，同比增长108%，占比4.4%，提高2%，其中京东到家链接门店家数已增加155家至485家，覆盖24个省，为永辉用户提供5158万次在线服务，年底月活数506万。3）试水mini店。2019年公司mini新开门店573家，闭店44家，覆盖19个省份，其中重庆、四川、福建mini店数分别突破100家。
　　全年Bravo经营利润同比增幅将近20%，受多重因素影响毛利率有所下降。报告期内，公司Bravo大店经营相对稳健，展店205家，同店2.8%，全年Bravo实现经营利润增速将近20%；结合小店、到家业务，表观营收保持高增，全年实现营收848.77亿元/+20.36%，分品类看,生鲜及加工占比47.25%，食品用品占比提升1.06pct至52.75%，其中高毛利率的服装占比继续缩小，从2.06%降至1.56%。受服装占比下降及下半年加快规模扩张增加促销活动，大力推广到家业务拉新引流影响，公司毛利率有所下滑，全年综合毛利率同比下降0.58pct至21.56%，其中分区域来看，第一大区及第六大区下滑最为严重，前者主要为服装业务大幅缩减所致，后者主要为广州百佳去库存影响；同时分品类看，生鲜、食品用品毛利率分别降低1.64pct、0.52pct至13.22%、18.72%，在去年高基数基础上有所调整，整体维度来看，仍具备上行趋势及空间。
　　2019年费用率有所下降，估算主业（大店+小店+到家）全年利润基本持平。2019年，公司费用率有所下降，其中销售/管理/财务费用率分别-0.2pct/-1.9pct/0.2pct至16.2%/2.4%/0.4%，其中管理费用大幅下降，主要系股权激励费用大幅下降所致。分项来看，人工/租金/折旧及摊销/水电费/仓储及物流分别-0.6pct/+0.1pct/-0.1pct/+0.0pct/-0.1pct，基本维持平稳。报告期内，应收账款周转天数增加1.09天，主要由于云创及彩食鲜剥离所致，剔除其影响应收账款周转天数与上年基本持平；应付账款周转天数增加4.61天，存货周转天数增加10.5天，主要因为年底新开门店以及今年春节提前备货使得应付账款及库存有较大幅度的增加，从而使得周转天数变长；此外2019年公司经营性现金流净额出现同比较大波动，主要系小额贷款及保理公司发放贷款支出也同比增加27亿元及2020年春节提前所致。整体来看，在创新年份，公司主业维持相对稳健，大店+小店+到家（包含关店损失，据公司公告2019Q1-2020Q1关闭mini店118家，涉及关店损失7793.54万元，分为多项一次性计入当期损益）全年利润基本持平。
　　供应链深度变革，自有品牌占比提升至19.5亿元。报告期内，公司供应链深度变革下沉省区，聚焦核心供应链，加强与海外产地、产地源头的合作，在保障商品品质和货源稳定的同时，提升商品竞争力。同时，供应链下沉后，根据各区域消费属性，形成了具有地域特色的商品差异化运营，为客户提供更多选择。全年实现自有品牌总销售额：19.5亿元，其中，食百销售额12.7亿元，生鲜销售额6.8亿元，与达曼国际合作量身打造“永辉优选”自有品牌。并聚焦供应链优势核心大单品，淘汰SKU近40%，强化自有品牌价值，签约澳洲最大的国民超市Woolworths，成为Woolworths在中国首家线下全品类落地销售的零售渠道。
　　2020Q1疫情影响正向，到家加速推进，预计二季度起同店环比回落，但收入、利润维持正向刺激，中长期逻辑向好，继续推荐。2020Q1，在新冠疫情影响下，公司由于承担民生商品供应功能，且供应链能力、调配能力、管理能力突出，同店大增，预计达双位数；且到家业务加速推进，实现销售额20.9亿元，同比去年增长2.3倍,占比7.3%，同比提高4.5%，3月份永辉生活app占到家业务比重已提升至56.86%；叠加展店影响（2020Q1新开超市16家、mini店新增7家门店，闭店74家，以及线上业务大增，2020Q1实现营业收入292.57亿元/+31.67%；综合毛利率-0.21pct至22.50%，期间费用率下降0.22pct至16.41%，实现扣非归母净利润12.90亿元/+28.99%。我们预计二季度后，虽然疫情正向影响虽有回落但有望持续，且随展店选址能力受益疫情增强、到家推进及行业农改超加速，中长期逻辑有望受益。
　　投资建议：公司以生鲜差异化定位为始，20余载精耕供应链，已成超市第四龙头。当前公司一则紧抓行业双线融合、加速集中之机遇，推动云超板块展店提速；且顺势而行，促进同业整合，并向平台化方向衍进。2019年是公司加速展店、推行到家业务、试水小店的关键年份，大店业绩稳健，其余有望突破，当前股价对应公司20/21年分别为40x/32x PE，维持“买入-A评级”。
　　风险提示：1）区域竞争加剧；2）低线城市新业态发展超预期；3）小店业务发展低于预期；7）CPI大幅下行风险。