华金证券-永辉超市-601933-19年拓店加速，20Q1利润大幅提升夯实全年业绩基础-200430

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　　事件
　　公司披露年报及一季报。2019年公司实现营收，848.77亿元/+20.36%，归母净利15.63亿元/+5.63%，扣非归母10.61亿元/+18.34%，每股收益约为0.16元，拟每10股派发现金红利1.3元（含税）。
　　2020年Q1公司实现营收292.57亿元/+31.57%，归母净利15.68亿元/+39.47%，扣非净利12.90亿元/+28.99%。
　　投资要点
　　19年业绩不及预期，20Q1利润大幅提升夯实全年业绩基础：营收端，公司2019年营收增长约20%，主要源于渠道扩张及次新门店逐步发力，18年、19年公司超市业态渠道增长约22%、29%，推动营收稳步扩张。
　　净利端，第一，云创及彩食鲜亏损影响19年业绩表现，云创亏损3.4亿元，彩食鲜亏损1.5亿元；第二，四季度国联水产及中百集团长期股权投资合计计提减值3.3亿元；第三，扣非净利增速低于营收增速，主要源于部分区域及到家业务处于推广期，促销及大力推广影响毛利率。
　　2020Q1，疫情影响下超市具有较强确定性，消费量提升推动公司业绩表现。公司2016年至19年Q1利润占全年利润比重平均约50%，2020Q1利润大幅提升夯实全年业绩基础。
　　渠道扩张推动云超增长，2020年拓店计划略有下调：渠道方面，永辉超市2019年云超门店合计911家，较上年度末的706家增加205家/+28.5%，合计门店面积同比增长20.1%。渠道扩张推动客流增长，永辉超市2019年日均客流量达364万人次，同比增长25.5%。凭借生鲜引流及直采夯实高性价比优势，永辉超市2019年可比门店营收月坪效约为1033元，较上年度微降2.4%，渠道扩张持续推升公司营收规模。
　　2020年公司以稳健发展为基调，全年开店目标由之前的150家左右下调至130家。以此测算公司2020年超市业态门店有望达1041家，同比增长14.3%，次新门店及新店有望继续推动公司规模增长。
　　主要品类营收延续较快增长，促销及加码到家影响毛利率：分品类看，具有“农改超”背景的永辉超市继续以生鲜品类为特色，生鲜品类营收占比近44%。2019年渠道扩张推动主要品类营收延续较快增长，生鲜加工、食品用品、服务业分别增加17%、22%、27%。
　　毛利率方面，永辉超市2019年下半年加快规模扩张以及大力推广到家业务引流使整体毛利率下滑，生鲜加工、食品用品毛利率分别较2018年下降1.64pct、0.51pct至13.22%、18.72%。全年生鲜加工、食品用品、服务业毛利润分别增长4.3%、19%、28%。
　　一季度永辉市占率继续提升，关注线上线下融合趋势：永辉超市渠道扩张持续推动市占率提升，2020年一季度公司超市业态市占率进一步提升至4.8%，市占率并列第三名。展望未来，线上线下融合为零售渠道趋势。据凯度，2019年中至2025年电商、O2O、大卖场、超市渠道消费额的年复合增速分别约12.4%、48%、-0.5%、1.5%，超市、大卖场、O2O的合计增速约为3%。永辉超市立足线下渠道，一方面，生鲜引流及高性价比夯实坪效基础，渠道扩张有望进一步推动永辉线下渠道市占率提升，有望持续抢占存量市场空间；另一方面，公司偏向线上线下融合的小型业态逐步迭代，到家业务逐步发展，助力公司线上线下融合。
　　投资建议：永辉超市是国内超市龙头，市占率排名并列第三。2020年渠道扩张及次新门店继续推动规模增长，Q1市占率持续提升，较好利润表现夯实全年业绩基础。云创转型，mini业态持续迭代，到家业务快速发展，永辉持续推进线上线下融合尝试。我们公司预测2020年至2022年每股收益分别为0.25、0.31和0.39元。净资产收益率分别为11.0%、13.1%和15.5%。目前PE（2020E）约为42倍，中长期角度看，维持“买入-A”建议。
　　风险提示：新拓展门店培育或不及预期；永辉线上竞争处于劣势，新业态尝试或不及预期；联营公司业绩改善或不及预期。