国信证券-巨化股份-600160-2019年年报和2020年一季报点评：公司以量补价，巩固龙头地位-200501

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　　事件：公司公布2019年年报，2019年营收155.95亿元（-0.39%），归母净利润8.95亿元（-58.40%），毛利率为14.59%（-10.03pct），净利率5.89%。2019年量升价跌营收持平，产品跌价盈利大跌。2020Q1实现营收33.33亿元（-11.58%），归母净利润0.12亿元（-96.78%）。
　　化工产品降价拖累盈利，公司以量补价实现增销
　　公司产品跌幅远超原材料降幅，拖累盈利。2019年公司制冷剂、基础化工品和氟化工原料降幅都在20%左右，产品价格下降损失公司盈利达到28.81亿元，原材料跌价仅利好盈利7.33亿元，综合价差损失公司盈利21.48亿元。公司以量补价实现增产增销，2019年公司生产装置负荷达到97.6%以上，主要产品产量同比增加14.48%，销量同比增长24.26%，在氟化工行业下行趋势下，通过高水平运营增加市场份额。
　　以研发补行业短板，制冷剂升级换代带来结构性增长
　　公司立足于研发创新，坚持自我开发与技术引进相结合，推进产业补短板和高端延伸。2020-2022年第三代制冷剂进入配额基准期，新建产能增速放缓，但升级换代带来结构性增长，公司是国内氟制冷剂龙头，市场份额将得到提升。除此之外，2020年公司3万吨R32、2万吨R227、3万吨PTFE、2万吨TFE、5万吨甲烷氯化物等都将投产。
　　氯碱板块顺应行业需求，推陈出新加速配套转型
　　氯碱板块，公司不断加快高附加值产品研发。公司先后淘汰了年产10万吨隔膜法烧碱、23万吨PVC生产装置，通过配套降低成本。公司烧碱产品区域优势明显，包装材料PVDC处于国内绝对领先地位，国内市占率超过70%，三氯乙烯、四氯乙烯、VDC产能为世界龙头。
　　投资建议：给予“增持”评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利润7.50/12.16/16.65亿元，同比增速-16/62/37%，摊薄EPS=0.27/0.44/0.61元/股，当前股价对应PE=24/15/11倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　产品价格大幅波动风险；氟制冷剂产品替代风险。