国信证券-妙可蓝多-600882-2019年年报及2020年一季报点评：业绩收获开门红，奶酪表现靓丽-200506

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　　一季度销售增长靓丽，经营目标积极
　　2019年营收17.4亿元（+42.32%），归母净利润1923万元（+80.72%），2020年一季度营收3.9亿元（+32.7%）归母净利润1015万元（+319.1%），疫情期间营收仍保持快速增长，超市场预期。2019及2020Q1毛利率31.6%/35.2%分别同增4.6pct及9.4pcts，毛利率增幅持续扩大，主因产品结构继续改善及规模效应显现，奶酪核心业务快速增长，中高端零售产品比例提升。2019及2020Q1销售费用率20.6%/24.8%分别同增3.9pcts/10.7pcts，销售旺季促销以及疫情期间刚性费用支出至费用率维持高位，管理费用率7.7%/6.6%分别同减1.4pct/1.6pcts，整体净利率1.1%/2.6%分别同增0.2/4pcts,Q1同比扭亏，盈利能力提升。2020年目标营收30亿元（+72%），净利润0.6亿元（+212%）。
　　奶酪产品持续爆发增长，市场投入见效
　　分产品看，公司奶酪产品2019年/2020年Q1分别销售9.21亿/2.71亿元同增102%/113%，其中核心单品奶酪棒销售收入4.96亿/1.51亿元，占比奶酪业务54%/56%,2019年奶酪业务毛利率同增6.6pcts至41.3%，驱动整体毛利率快速提升，一季度奶酪产能拓张，商超零售销售渠道受疫情冲击影响较小，随着二季度疫情受控客流量恢复，预计终端奶酪消费活力将复苏从而推升销售表现。液态奶2019年/2020年Q1分别销售4.77/0.94亿，同比+2%/-8.9%，受疫情冲击液奶Q1销售情况有所回落。
　　积极拓张多渠道发展，加深与龙头战略合作
　　公司完善全国布局，2019/2020Q1北/中/南区各区域分别同增20%/78%/71%及31%/49%/8%，除餐饮渠道开拓出了汉堡王、星巴克、瑞幸咖啡等终端用户，便利店及母婴渠道也持续深耕，终端网点数达13.1万同增152%。前期公告拟通过定增强化董事长控制权，并加深与蒙牛的战略合作关系，彰显双方对公司长期发展信心，利于双方优势互补。
　　盈利预测：看好公司奶酪业务先发优势和长期发展空间，规模效应下及盈利能力有望上移，维持2020-2022EPS为0.37/0.60/0.94元，对应70/43/27倍PE，上调一年期目标估值30.0-31.2元，维持“买入”评级。
　　风险因素：终端动销不及预期；品类扩张缓慢；原材料成本上涨过快。