红塔证券-千禾味业-603027-三季报点评：短期盈利承压，差异化高景气-211027

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事件：公司发布三季报,1-3Q实现营收13.6亿元，同增10.9%，1-3Q归母净利润1.3亿元，同降41.1%，扣非净利润1.3亿元，同降40.2%；Q3实现营收4.7亿元，同增11.1%，归母净利润0.7亿元、同降1.17%，扣非净利润0.7亿元，同降0.69%。

Q3收入恢复性增长，渠道调整效果显著。

分渠道看，Q3经销和直销模式分别同增10%、21%，直营收入增长较快，主要系公司重视线上渠道业务，有专门团队运作，将社区团购纳入直营后，渠道价格体系捋顺，保证了渠道利润；分产品看，Q3酱油收入回暖，增速为9%，食醋增长26%，主要系食醋市场推广增加，且品类和区域拓展效果显现；分区域看，Q3东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长11%、-7%、25%、36%、11%，南部地区（高基数）增速放缓，东部中部西部依旧实现稳健增长，经销商分别净增30、17、44、16、34家，新增经销商主要来自东部中部和西部，需求市场仍有较大空间。

费用投放阶段性加大，拖累净利增长。

Q3归母净利润增速下降，主要系：1）Q3毛利率同降9.0pct至40%，一方面是新准则将运费计入成本，剔除该影响，预计Q3毛利率为45%左右，另一方面原材料大豆采购价上涨，成本压力加大，后续公司有望跟随海天提价，有望增厚业绩；2）销售费用率为17%，剔除运费影响后，同比有提升，主要是公司为抢占市场，加大品牌宣传，广告和促销费用阶段性增加；3）去年基数较高。

差异化竞争优势明显。

公司采用“零添加为主，高鲜为辅”的高举高打的产品差异化策略，中高端调味品（高鲜、零添加、有机等）销售收入占调味品销售收入约75%，在高端酱油赛道优势突出；其他品类如食醋、料酒表现较佳，未来将布局蚝油、调味酱、复合调味品，实现多元化发展。

盈利预测与投资建议。

公司处于规模扩张阶段，管理能力和品牌影响力不断提高，中长期发展路径清晰，有望保持高速增长。

公司预计21-23年EPS为0.27、0.37、0.46元，对应的PE为78、58、46倍。

看好公司长期发展，给予“买入”评级。