中泰证券-化工行业：民营炼化行业，行业最低点已过，景气或逐步上行-200601

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　　投资要点
　　行业最低点已过，景气或逐步上行
　　聚酯下游为纺织服装行业。受疫情影响，一季度针织钩编及非针织钩编服装及衣着附件出口、服装鞋帽零售额增速分别为-23.5%、-22.60%和29%，行业需求出现巨幅下滑，聚酯产业链也因此面临较大压力。站在目前时点，行业中期恢复的力量在不断积累，国内疫情率先得到控制，需求出现了拐点向上，全球疫情也逐步缓解，预计外需也将改善，内外需恢复有望带动产业链景气有望上行。
　　疫情期间回顾：PX/长丝、PTA盈利分化、炼油受益“地板价”政策。
　　疫情期间，“PX-PTA-涤纶长丝”产业链各环节盈利分化。涤纶长丝方面，因需求疲软，1-4月份涤纶产量同比下滑4.47%，POY/DTY/FDY价差均回落至18年以来低点；PTA方面，在经历一季度盈利下滑后，二季度低价补库需求旺盛，盈利重新上行，价差扩张至588元/吨；PX方面，需求疲软叠加行业供给集中释放，“PX-石脑油”价差进一步回落，2020年1~5月平均价差仅为252美元/吨；炼油方面，自2020年一季度末开始，油价下跌至40美元/桶以下，根据现行国内成品油定价政策，成品油零售价不再下调，受益于此，炼油价差上行，炼化企业受益。
　　中期：PX/PTA产能集中释放，长丝、炼油有序扩产
　　中期看，产业链各环节产能释放节奏有所不同。涤纶长丝方面，预计未来产能增速在300万吨/年附近，且行业扩产仍主要集中于龙头企业，扩产相对有序，盈利有望修复；PTA方面，自19年H2开始，行业进入进一轮产能扩张期，19年H2至今合计新增产能560万吨，20年仍有1230万吨产能释放，预计行业景气下行；PX方面，2019年至今合计新增产能约1000万吨，后期供给释放仍将继续，预计2020年、2021年分别新增产能180万吨和1060万吨；炼油方面,预计2020年、2021年分别新增炼油产能3000万吨和6100万吨/年，供需仍相对平衡。
　　投资建议：
　　涤纶长丝行业景气有望上行，价差修复带来业绩弹性，民营炼化投资收益增厚业绩，建议关注桐昆股份；炼化行业供需相对平衡，且民营炼化具备经营效率高、规模优势大、装置先进等优势，建议关注恒力石化、荣盛石化。
　　风险提示：
　　1)受全球经济复苏节奏影响，原油价格大幅波动；2）疫情导致需求持续低迷，进而影响企业经营；3）疫情因素导致在建项目进度不及预期。