东方证券-李子园-605337-产能提升营销加强，李子园加速区域扩张-211214

《东方证券-李子园-605337-产能提升营销加强，李子园加速区域扩张-211214（26页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-李子园-605337-产能提升营销加强，李子园加速区域扩张-211214（26页）.pdf（26页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

二十余年稳步成长，李子园未来可期。

李子园成立于1994年，专注于含乳饮料的生产销售，经典大单品甜牛奶独树一帜，推动公司稳步增长。

公司股权结构集中，实际控制人持股60%；核心经营和技术骨干等参与持股，与公司利益深度绑定。

产品布局方面，公司以甜牛奶为核心，逐步拓展乳酸菌饮品等；甜牛奶保持稳定增长，2020年贡献96%的营收和98%的毛利。

甜牛奶品类稳步增长，李子园拓展细分渠道。

甜牛奶是含乳饮料中的重要品类，李子园在口味上与旺仔牛奶接近；在液体乳制品市场规模稳步增长的背景下，酸性含乳饮料产品出现萎缩，但主要甜牛奶产品仍保持稳步增长。

乳饮料竞争格局稳定，公司甜牛奶产品竞争力较强。

李子园甜牛奶产品主流消费者为10-30岁年龄段的年轻人以及校园学生等；早餐店、学校等是李子园重要的销售渠道。

早餐外食市场增长，伴随连锁早餐店的发展，加速李子园在消费者中的渗透；便利店和校园渠道等也是公司的重要营收增长点。

产能投放推动区域扩张，营销加强提升品牌力。

公司立足华东，以华中和西南作为重点拓展的区域市场；近年来，华东地区保持稳定增长，增速中枢约20%；华中和西南地区高增长，增速中枢约40%。

公司在河南和云南分别新建10万吨和7万吨乳饮料产能，有望促进两地加速增长；中长期至25年，公司产能有望达到50万吨，将支撑30亿元以上的收入规模。

公司产品渠道利润丰厚，远高于竞品，推动经销商数量稳步增长。

边际上，为实现区域扩张，公司加大营销投入，通过在央视、高铁等打广告，提升品牌知名度。

毛利率具备提升空间，看好长期盈利改善。

2021H1公司毛利率为37%；主要成本项包括奶粉及生牛乳、HDPE、纸箱等；受益于委外加工占比降低和规模效应，毛利率具备提升空间。

短期内，营销投入加大预计影响净利率；中长期看，随着产能释放、营销规模扩大的摊薄作用，净利率仍有提升空间。

财务预测与投资建议：预测公司21-23年EPS分别为1.25、1.64和2.04元，选取乳制品及乳饮料上市公司为可比公司。

可比公司22年PE估值28倍，给予10%估值溢价，对应31倍PE，目标价50.84元，首次覆盖给予买入评级。

风险提示：区域拓展不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险、单一品类风险、营销费用投入过大风险、产能投放不及预期风险、食品安全事件风险。