华金证券-永辉超市-601933-生鲜特色筑优势，超市龙头再起航-200628

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投资要点◆永辉超市――全国布局的超市龙头：永辉超市成立于2001华金证券年，是中国大陆首批将生鲜农产品引进现代超市的流通企业之一，是国家级“流通”及“农业产业化”双龙头企业。

公司全国超市门店数量达911家，超市店均面积约80永辉超市00平。

永辉超601933市门店持续扩张，推动营收规模持续提升。

2015年至2019年，公司门店数量由388家快速生鲜特色筑优势增长至911家，年复合增速约24%。

渠道扩张推动营收规模持续稳步增超市龙头再起航长，15年至19年年复合增速约为19%。

近年来公司归母净利增华金证券速有所波动。

1永辉超市5年公司承压进行集群改革，费用较快上行，强化供应链思维后16年利润恢复性增长。

18、19年利润波动主要源于云创亏损出表、其他计提减值、mini店亏损，预计公司大卖场/超市业态净利率基本601933稳定。

◆农超对接构筑生鲜优势生鲜特色筑优势，盈利能力夯实渠道扩张基础：永辉为国内“农改超”开创者，特色的农超对接构筑生鲜品类优势。

生鲜品类为高频消费，握超市龙头再起航住生鲜有望保障线下客流。

生鲜品类直华金证券接对接农户，叠加近年来的股权合作，永辉建立供应链优势，直采比例预计在70%以上，高于盒马的33%。

典型商品比价统计中，永辉生鲜品类价格较竞争对手平均低12.4%，永辉价格较有吸引力；食品百货品类价格较竞争永辉超市对手高1.4%，差异并不明显。

生鲜引流叠加产品性价比优势，永辉超市门店坪效预计高于行业及可比公司水平601933，我们估算2019年永辉超市营业面积口径的营收月坪效约1751元/平方米，高于行业及可比公司水平。

盈利能力夯实扩张基础，2015年至2019年，公司大卖场/超市门店数量由388家快速生鲜特色筑优势增长至911家。

渠道超市龙头再起航扩张推动永辉市占率持续提升，2019年永辉销售额已接近高鑫及华润，排名行业第三。

2020年永辉超市计划拓展超市门店130家，较华金证券2019年约增长14%。

永辉超市渠道持续拓展，有望夯实永辉超市未来超市业务的规模扩张，并凭借生鲜及直采优势推动业绩增长。

◆零售人货场持续变迁，永辉逐步尝试601933新兴业态：零售的核心三要素在于人货场，永辉把握住货、场两方面优势，进而取得云超版块良好业绩表现。

电商冲击下，消生鲜特色筑优势费流量持续向线上倾斜，线上线下融合成为可预期的前景。

云创首先进行业态尝试，持续亏损最终出表，目前云创超市龙头再起航开始转型，或助力业绩改善。

云创剥离之后，永辉开始尝试500平左右的mini店业态，目前华金证券mini店业态处于迭代培育期。

小业态模式或有定论，盒马最终选择300~500平的mini店模式永辉超市，并计划将所有的前置仓小站升级为mini店。

2020年公司mini业态计划老店快速调整升级，新店发展盈利，亏损或601933将有所收窄。

◆疫情下必选消费表现较好，生鲜特色筑优势供应链优势推动永辉增长：疫情影响餐饮等渠道，生鲜等生活必需品需求向超市转移，推升超市行业需求。

供应链优势保障疫情期间永辉供应，永辉超市一季度具有良超市龙头再起航好表现。

一方面，永辉一季度同店双位数增长，好于限额以上超市的零售额华金证券增长1.9%。

另一方面，渠永辉超市道拓展及供应链支持基础上，永辉一季度营收、净利分别增长31%、39%。

随着国内疫情逐步受控，线下客流及其他渠道逐步恢复，预计Q2起超市行业同店601933增速逐步回归常态。

此外，疫情或将加速消费习惯变生鲜特色筑优势化趋势，加速线上线下融合。

◆投资建议：永辉超市是国内超市龙头，生鲜引流及高性超市龙头再起航价比构筑业内领先坪效及盈利能力，渠道扩张推动市占率较快提升。

19年业绩低于预期，未来渠道扩张推动营收增长，新业态迭代培育减亏助力利华金证券润增长。

20年疫情推动下，永辉超市超市行业具有较强业绩确定性。

我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.26、0601933.34和0.40元。

净资产收益率分别生鲜特色筑优势为11.5%、14.4%和15.8%。

永辉超市年报后估值有所调整，目前PE（20超市龙头再起航20E）约为36倍，PEG（2020E）约1.0倍，PEG低于可比公司，维持“买入-A”建议。

◆风险提示：新拓展门店培育或不及预期；永辉线上竞争处于劣势，新业态尝试或不及预期华金证券；联营公司业绩改善或不及预期。