兴业证券-复宏汉霖~B-2696.HK-产品步入收获期，联合疗法蓄势待发-200713

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　　多款重磅生物类似药接连上市，有望凭借综合优势胜出：（1）利妥昔单抗：原研药是罗氏的Rituxan，2019年全球销售额约65亿瑞士法郎。复宏汉霖的汉利康是国内首款上市的利妥昔单抗生物类似药，目前产能受限的问题已解决。（2）曲妥珠单抗：原研药是罗氏的Herceptin，2019年全球销售额约60亿瑞士法郎。目前已上市的国产HER2单抗药物仅三生国健的赛普汀（非生物类似药），复宏汉霖HLX02的上市申请已于2019年4月获CDE受理，有望近期获批，成为首款国产曲妥珠单抗生物类似药。（3）阿达木单抗：原研药是艾伯维的Humira，2019年全球销售额近200亿美元。复宏汉霖HLX03的上市申请已于2019年1月获CDE受理，有望今年下半年获批。（4）贝伐珠单抗：原研药是罗氏的Avastin，2019年全球销售额约70亿瑞士法郎。复宏汉霖HLX04治疗转移性结直肠癌的III期临床试验已达到主要研究终点，预计今年年底前将申报上市。短期来看，公司多款生物类似药在研发和上市进度上已取得先发优势，有望在市场竞争中获得更大的市场份额；中长期来看，公司将凭借产品质量、生产体系以及销售能力等优势在市场竞争中胜出。
　　产品储备丰富，联合疗法蓄势待发：公司目前有多款单抗和双抗创新药处于研发阶段，其中进展较快的是HLX10（PD-1单抗），多个适应症已处于临床III期。HLX10虽然在上市时间上不具备优势，但在胃癌、食管癌等多个大癌种的研发进度上处于国内第一梯队。此外，公司在各类热门抗肿瘤靶点上均有在研产品储备，一旦前沿研究证实某种联用方案疗效较好，公司可快速跟进，既降低了研发风险，又可抢得市场先机，实现风险和收益的平衡。
　　盈利预测与估值：我们预测公司2020-2022年营业收入分别为9.17、21.01和39.15亿元，同比增长908.41%、129.14%和86.35%；由于近两年多个项目处于临床后期，研发投入较大，预测2020-2022年净利润分别为-8.71、-6.06和1.78亿元。我们对公司已上市和近两年将上市的主要品种（汉利康、HLX02、HLX03、HLX04、HLX10）进行绝对估值，测算可得，公司当前合理市值为307亿元人民币（341亿港元），以加权平均股数4.97亿股计算，对应股价68.50港元。随着公司研发项目的不断推进以及产品销售的兑现，我们认为公司有望迎来估值修复，给予公司目标价68.50港元，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，生物类似药带量采购进展超预期，研发进度不及预期