国金证券-其它非金属行业：珍惜当下，布局未来-200716

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　　投资建议
　　行业策略：玻纤属于重资产行业，进入门槛高，行业集中度高。当需求下滑时，龙头企业难以形成价格同盟，通过降价实现去库存和产能出清的目的。当需求恢复时，供给弹性弱，龙头企业之间价格协同意愿强，价格向上弹性大。待海外疫情好转后，随着中国经济的恢复增长，看好需求回暖后玻纤价格走势。建议选择成本低的龙头企业，价格下跌时龙头企业对价格的容忍度高，价格上涨时龙头企业利润弹性更大。
　　推荐组合：建议关注全球玻纤龙头中国巨石。
　　行业观点
　　玻纤属于重资产行业，中游看成本、下游看新产品：池窑拉丝法是玻纤的主要生产工艺，前道工艺决定成本、后道工艺决定性能。从成本的角度看，对上游原材料和能源的掌控力度可以降低原料成本，生产线的自动化程度可以提高效率、降低人工成本，产能规模可以降低单位折旧费用。中下游制品和复合材料行业属于轻资产行业，产品种类繁多，新用途不断出现，企业需要加大研发投入，通过不断推出新产品来维持高利润率。
　　行业存在进入壁垒，新增产能增速放缓：玻纤行业进入门槛高，行业集中度高，全球前五大企业产能占比64%，中国前六大企业产能占比80%。2018年是玻纤产能集中投产的年份，2018-2019年国内玻纤产量增速15%/13%，导致了供给过剩。未来玻纤产能增速将出现下滑，预计2020-2021年产能增速7.5%/3.3%。
　　出口占比高，静待海外疫情好转后需求复苏：玻纤应用领域广泛，主要集中在建筑和交通领域，受宏观经济影响大，全球玻纤需求增速约为GDP增速的1.6倍。2020年受海外疫情影响，国内玻纤出口受阻，预计2020-2021年全球玻纤需求增速为-8.3%/6.7%，中国玻纤需求增速为1.6%/11%，玻纤需求有望在2021年出现好转。
　　供给弹性弱，价格跌至成本附近：玻纤生产线开窑后，需要连续生产8-10年，中途难以降低负荷调节产量，因此玻纤的供给弹性弱。当需求好转时，由于供给刚性，价格向上弹性大；当需求下滑时，窑炉无法停产，导致库存增加，当库存增加到一定程度时，会出现降价去库存的情况。目前粗砂价格已经跌至部分企业的成本线附近，价格的进一步下跌将导致部分企业关停产能，达到供给收缩。
　　价格处于周期底部，布局需求好转后的弹性释放：由于海外疫情尚未结束，部分新产线将在2020年3-4季度投产，行业供需情况难以出现明显改观，粗砂价格仍将在底部徘徊。我们预计2021年国内玻纤行业供给增速3.3%，需求增速11%，行业基本面有望改善，玻纤价格存在上涨的可能。由于行业进入门槛高，且行业集中度高，需求上升中龙头企业合作预期强，玻纤价格弹性增强，看好疫情好转后玻纤价格走势。
　　风险提示
　　全球经济下滑风险；海外疫情持续风险；贸易摩擦风险；汇率风险。