兴业证券-紫银转债投资价值分析：深耕南京，服务小微三农-200720

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　　紫银转债（评级AA+、发行规模45亿元）下修条款较严，为“15＃/30sumary，80%＃”，债底保护较好，预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在10%-14%区间内，价格为109-113元。在配售35%的假设下紫银转债留给市场的规模为29.25亿元，测算中签率0.04%。打新参与没有异议。随着宏观经济回暖低估值的银行板块关注度逐渐提高，同时作为稳市场主体的主力之一，城商行、农商行并非没有看点。2020年顺应中央政策紫金银行加大对三农及中小企业扶持力度，同时着力控制风险，其基本面变化值得关注。
　　紫金银行始终坚守“服务三农、服务中小、服务城乡”市场定位，深耕南京本土、服务城乡居民、积极服务实体经济、践行普惠金融，积极发挥地方金融主力军的作用。作为一家南京区域的农商行，2019年年报显示公司约88%的营业收入来自南京，其余约7%/5%来自镇江和扬州。当年公司在南京市场存款排名保持第8位，贷款排名保持第14位，且份额不断增长，涉农及小微企业贷款占比44.2%，在服务小微三农方面具有鲜明特色。2018Q4以来紫金银行存款、贷款总额同比增速整体有所放缓。相比于其他转债上市的江苏省农商行，公司20Q1的存款总额同比增速较低，但差距不大。就盈利指标而言，20Q1公司净息差为2.06%，低于张家港行和无锡银行，高于苏农银行。从收益端看，收益率较低的同业、存放央行资产占比较高是一个原因，不过其存款成本较低提高了净息差空间。截至20Q1紫金银行不良贷款率为1.68%，与2019Q4基本持平。虽然其相比于2015年的2.26%大幅下降，但参照其他转债上市的江苏省农商行情况仍然较高，这可能与公司不良认定标准比较严格有关。从拨备角度看20Q1公司拨备覆盖率为240.50%，相比19Q3的阶段性低点224.74%明显提升，不过低于江苏省内农商行平均水平。
　　2019年紫金银行实现营业收入/归母净利润46.75/14.17亿元，同比增长10.54%/ 13.03%，扣非后ROE为10.04%，相比2018年提升0.45个百分点。20Q1公司实现营业收入/归母净利润13.34/3.23亿元，同比增长10.32%/10.71%，增速略低于2019年整体情况但拨备前利润总额增速达到17.91%，超过2019年的16.96%。虽然生息资产规模增速降低使利息净收入同比小幅下滑，但是金融投资处置收益大幅增加为营收/盈利增长带来正面贡献。报告期内公司净息差环比下行6bp至2.06%，不良贷款率1.68%与19Q4持平，拨备覆盖率提升3.55个百分点至240.50%。
　　风险提示：宏观经济、资产质量、负债成本波动超预期。