西部证券-长城汽车-601633-2020年中期业绩快报点评：业绩大超预期，新车型周期开启-200724

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　　核心结论
　　二季度业绩大超市场预期。公司发布2020年中报业绩快报，2020年上半年公司实现营业收入359.3亿元，同比下降13.2%，归母净利润11.53亿元，同比下降24.0%，扣非归母净利润8.08亿元，同比下降34.9%。其中，二季度单季实现营业收入235.1亿元，同比增长25.4%，实现归母净利润18.0亿元，同比增长142.3%，扣非归母净利润15.6亿元，同比增长160.4%。
　　产品结构优化+终端折扣管控，单车净利超过疫情前水平。公司二季度单车扣非净利6400元，大幅超过2019年Q3的5800元和Q4的4200元。主要得益于以下几方面：1）高盈利炮车型占比的提升，2019Q3/Q4/2020Q1皮卡车型销量占比分别为14%/10%/26%，增量主要来源为新发布的炮车型；2）控本控价，公司对终端折扣方面管控合理，从我们终端调研来看，二季度厂家商务政策基本保持稳定；3）卢布升值带来财务费用的减少。预计随着下半年新平台车型的陆续上市，单车净利润有望进一步提升。
　　新车型周期开启，新车型密集上市，产品差异化将更为明显。今年下半年新车有全新一代H6、哈弗大狗、Wey越野车型坦克300、欧拉白猫电动车、A30平台小型电动车等；2020年公司还将陆续对Wey系列产品、其他H系列车型进行新平台车型的换代。长城全新的柠檬和坦克平台历时5年开发，投入近500亿元，新平台车型在车辆性能和智能化层面会有显著的提升。
　　新一轮成长正式开启。长城过去3-5年在动力系统、车型平台、新能源汽车、海外布局方面做的大量储备将正式进入收获期。考虑疫情带来的影响，我们预计公司2020-2022年EPS为0.50/0.81/0.88元，按7月23日收盘价A股12.36元人民币，H股7.61港元，对应A股市盈24.5/15.2/14.0倍，对应H股市盈率13.7/8.5/7.8倍，维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示：疫情影响超出预期，皮卡政策放开不及预期，新平台车型不及预期，海外战略进展不及预期。