华金证券-长城汽车-601633-股权激励费用影响Q3业绩，看好Q4产品结构升级-211031

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投资要点◆事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度实现营收907.97亿元，同比增长46.1%；实现归母净利润49.45亿元，同比增长91.1%；实现扣非归母净利润36.53亿元，同比增长94.6%。

21Q3公司实现营收288.69亿元，同比增长10.1%；实现归母净利润14.16亿元，同比下降1.7%；实现扣非归母净利润8.11亿元，同比下降24.6%。

业绩略低于预期。

◆计提股权激励费用致期间费用上升，剔除后Q3净利润环比微降：21Q3公司计提股权激励费用3.7亿元，致管理费用增加。

公司21Q3期间费用同比增长17.5%至34.4亿元，期间费用率为11.93%，比上年同期增长0.75个百分点。

其中，销售、管理、研发费用同比分别+21.2%、+87.1%、+48.0%至14.6亿元、10.7亿元和9.9亿元；费用率分别增长0.46个百分点、增长1.53个百分点、增长0.98个百分点至5.07%、3.72%、3.46%。

若剔除3.7亿元的股权激励费用，则21Q3公司归母净利润同比增长23.9%，环比微降5.4%，表现较为稳健。

◆单车营收同比上升，产品结构持续优化：21Q3公司实现销量26.58万辆，单车收入达到10.86万元，比去年同期增长18.3%。

单车净利润达到5327元，比去年同期增长5.6%，如果剔除掉股权激励费用，单车净利润可达到6718元，比去年同期增长33.2%。

主要原因在于高毛利车型销量占比提升，公司自2020年起推出多款新平台新车型，如坦克300等均为较高毛利水平产品，产品结构逐步优化，盈利能力将会持续提升。

◆投资建议：随着芯片短缺逐渐缓解，叠加公司产品结构持续改善，公司Q4及明年销量及单车盈利有望持续提升。

但考虑到股权激励费用的计提，我们下调公司盈利预测，预测2021年至2023年归母净利润分别为79.5亿元、121.3亿元和137.9亿元，净资产收益率分别为12.2%、16.1%和15.7%。

维持“买入-B”的投资评级。

◆风险提示：新上市车型销量不及预期；车用芯片紧缺影响产量；上游原材料价格大幅上涨。