华泰证券-恩华药业-002262-疫情之下，精神与神经线表现亮眼-200731

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新冠疫情+研发投入加大，拖累1H20利润公司7/30日发布20年中报，实现营收华泰证券14.82亿元（yoy-29.3%，疫情影响+恩华和润退出合并范围），归母净利润3.53亿元（yoy+9.6%），其中2Q20归母净利润同比增长9.7%，与1Q20基本持平。

1H2恩华药业0公司加大研发投入（yoy+32%），利润端受到拖累，但公司内生增长依旧强劲。

后续考虑到：1）国内疫情整体趋稳，医院诊疗与手术量逐步恢复；2）公司有望于2020年获批数个精麻新002262品，提供增长新动力，我们维持20-22年EPS为0.77/0.95/1.16元，给予20年26-29xPE（行业20年Wind一致预期PE26x），目标价20.02-22.33元（前值15.40-17.71元），维持买入评级。

聚焦精麻，经营指标优化1）公司剥离恩华和润，商业业务占比降低（1H20商业收入占比11.4%vs1H19占比34.1%），受益业务结构调整，1H20公司毛利率大幅提升至75.7%（vs1H19毛利率59.1%）；2）1H20受疫情影响学术会议等活动开展减少，销售费用同比下降19.2%，因收入规模下降，费用率上升4.5pp；3）1H20管理费用同比疫情之下下降34.9%（费用率下降0.36pp），系股权激励费用计提减少所致；4）1H20公司加大研发投入（确认费用1.02亿元），同时由于营收规模下降，研发费用率增加3.2pp。

麻醉线受疫情影响，精神线与神经线增速亮眼1H20受疫情冲击，公司工业收入同比下滑4.5%，其中：1）受手术量下滑的影响，麻醉线同比下降21.7%，右美叠加集采影响我们预计销售同比下滑幅度达50%以上，咪达唑仑、依托咪酯等品种在疫情中应用于重症患者的气管插管和抢救，受影响相对较小；2）精神线同比增长12.4%，其中我们预计丁螺环酮、氯氮平等抗焦虑抗失眠药物同比实现20%以上增长，二线品种阿立哌唑与度洛西汀同比实现30%-40%的增长；3）神经线同比增长精神与神经线表现亮眼13.2%，力月西片与利鲁唑片表现亮眼。

我们预计随着全国经济生活的恢复，公司工业全年仍有望冲击10%华泰证券以上的收入增长。

一致性评价与新药研发两手抓，恩华药业加速产品上市步伐公司聚焦精麻领域缓控释、脂肪乳、口崩片、分散片、口腔黏膜贴片等新剂型的研发，产品群由普通精麻向管制类品种拓展，增强管线抗风险能力；1）创新药CY150112、TRV130即将进入临床；2）舒芬太尼、地佐辛、羟考酮、普瑞巴林等产品已报产，有望陆续获批上市；3）利培酮普通片/分散片、氯氮平片、加巴喷丁胶囊通过一致性评价；右美托咪定等7个品种提交补充申请。

公司氯氮平片纳入第三批集采目录（以PDB数据放大3-4倍估算，2019年销售额为2-3千万），10022629年全国销量占比35.5%（PDB），有望借助集采进一步扩大市场份额（另有万邦德制药与常州制药过评）。

风险提示：带量采购核心产品降价的风险，产品研发进展不疫情之下达预期。