安信证券-腾讯控股-0700.HK-业绩超预期，手游保持强势增长-200813

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■Q2收入和利润双超预期，手游保持强势增长：公司发布二季报，季度内收安信证券入同比增加29%，比市场预期高2%，我们认为主要是游戏收入超预期，其中手游收入大超我们的预期，同比增长62%。

调整后腾讯控股净利润同比增加28%，比市场预期高3.4%。

业绩电话会上管理层表示，美国市场收入贡献<2%，占广告收入<1%，WeChat独立于微信，微信国内广告平0700.HK台投放不受影响。

■Q2手游维持高速增长，递延因素利好下半年，调高全年手游预测：Q2整体VAS收入同比增加35%至650亿元（Q2对虎牙进行并表），其中手游收入同比增加62%至360亿元，比我们预期高8%，同比主要由《王者荣耀》、《和平精英》以及海外市业绩超预期场（包括Supercell并表）驱动。

考虑到递延因素，我们手游保持强势增长估计Q2手游流水同比增速或在七成左右。

Q2端游下滑趋缓，收入同比降6.5%，DNF和CF收入的同比下滑为LOL安信证券国内收入的同比增长部分抵消。

其它腾讯控股VAS中视频会员数净增约200万达到1.14亿，同比增加18%。

Q2VAS毛利率环比下滑5ppts，主要由于手游、虎牙直播、在0700.HK线音乐收入占比增加。

展望Q3，我们预期Q3手游业绩超预期在流水层面得益于暑期旺季，收入层面继续得益于递延因素（Q1/Q2的递延收入同比增长69%/73%），DNF手游的延期上线对Q3的影响非常有限；我们估计全年手游同比增速超过五成，下半年同比增量将来自于现有头部产品虚拟道具变现的增加及新游戏。

■互金云板块环比回暖，广告联盟同比收入贡献显著：Q2金融科技及企业服务收入同比增30.5%至299亿元，商业支付随内地消费一起环比回暖，商业/社交支付/云收入均环比提升，但后者线下项目交付尚未完全手游保持强势增长恢复。

Q2广告收入同比增13%至186亿元，低于我安信证券们的预期；其中社交广告同比增27%，主要由移动广告联盟和朋友圈广告驱动，同比增速放缓主要是因为游戏和互联网服务行业广告投放回落至正常水平，但同时电商/教育/汽车/消费电子类广告投放环比增加；媒体广告同比降25%，加速下滑是由于品牌广告主需求疲弱及部分综艺/剧集延迟到2H播出。

Q2内以上两大板腾讯控股块的毛利率均环比提升。

我们预期金融科技利润0700.HK率持续改善，得益于高利润率的互金产品和利息收入占比提升以及支付业务的利润率改善；广告毛利率层面，来自广告联盟占比提升的负面影响或与文化建设费取消带来的正面影响相抵消。

■投资建议业绩超预期：维持买入-A评级和目标价610港币，基于1.2xPEG、2020-23年调整后摊薄EPSCAGR27%和2021年EPS，对应2020/2021年调整后P/E为43x/32x。

我们长期看好公司游戏的研发和运营能力、手游保持强势增长社交广告变现潜力、toB业务带来的收入和利润空间。

我们预计2020/2021年的调整后净利润为1,213亿/1,580亿元，同比增速28.5%/30.3%，调整后摊薄EPS为12.6元/16.4元（14.3港币/18.8安信证券港币）。

■风险提示：新游戏流腾讯控股水表现不及预期、对内容以及新业务投入拉低利润率、广告增速低于预期。