中信证券-蒙娜丽莎-002918-2021年三季报点评：即将跻身瓷砖行业规模前三-211101

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公司前三季度实现营业收入49.27亿元，同增47.69%，归属净利润4.17亿元，同增10.07%。

虽然瓷砖行业面临开发商信用风险、原燃料成本上涨、限电等诸多不利因素，公司仍然体现了较高的成长性，预计未来仍将稳步增长，维持“买入”评级。

▍公司2021年前三季度实现营业收入49.27亿元，同增47.69%，归属净利润4.17亿元，同增10.07%，扣非归属净利润4.02亿元，同增10.08%，经营活动现金流量净额-1.32亿元。

折单三季度收入18.47亿元，同增19.25%，环降11.4%；归属净利润1.35亿元，同降16.87%，扣非归属净利润1.38亿元，同降14.34%，经营活动现金流量净额-3亿元。

▍收入体现成长性。

今年由于对开发商信用风险的担忧，公司主动收缩了部分高风险客户订单，在此背景下，仍然实现了前三季度47.69%、单三季度19.25%的增长，体现成长性，我们认为主要来自于市占率的提升。

预计公司零售业务（含小B）增长超过20%，零售+工程双轮驱动。

考虑到公司股权激励计划对于未来三年收入年化30%增长的要求，以及产能增加的节奏，在未来行业集中度加速提升期，料公司仍将体现成长性，收入体量有望在近两年跻身瓷砖行业规模前三。

▍原燃料价格上涨及停产影响导致盈利能力有所下滑。

三季度，受大宗原燃料持续涨价影响，陶瓷行业部分原燃料价格上涨较多，如煤炭、天然气、包装材料等，且广西基地停产预计对成本端有一定影响（停窑带来的能源消耗及复产后较低的产能利用率影响成本），三季度公司毛利率同比下滑5.84pcts。

公司积极加大对新产品研发投入，通过持续推出差异化新产品实现产品结构优化，同时行业内瓷砖企业也纷纷上调产品价格，有望部分抵消成本端上升的影响，未来公司利润率有提升空间。

▍恒大债务风险可控，在手现金充沛。

截止三季度末，公司和恒大集团仍有应收账款及应收票据余额1775.28万元，其中应收商业承兑汇票1665.63万元，已经逾期未兑付承兑汇票金额1413.03万元，整体金额占比较低，风险可控，体现公司一直以来的稳健经营策略。

截止至三季度末，公司其他应收款达3.9亿元，同比增加329.02%，三季度内增加接近3亿元，预计主要为合同保证金增加所致，为未来业绩储备增长。

另外截止三季度末，公司在手现金达23.64亿元，资产负债率较低，能够为未来产能扩张提供较好的资金支持。

▍风险因素：地产竣工增速不及预期；应收账款坏账风险；原燃料成本上升。

▍投资建议：虽然瓷砖行业面临开发商信用风险、原燃料成本上涨、限电等诸多不利因素，公司仍然体现了较高的成长性，预计未来仍将稳步增长。

我们维持2021-2023年归母净利润预测为7.63/10.12/12.59亿元，对应EPS1.84/2.44/3.04元。

参考行业估值和公司成长性，给予2022年15倍PE，对应目标价37元，维持“买入”评级。